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老三 留言于: 2020/7/6 11:53:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(27)

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中午30分:《巴菲特之道》连载27





系统1与系统2


多年以来,心理学家以极大的兴趣关注着我们的认知过程,它被分为两个思维模式:直觉和理智。传统上,直觉产生“快速和关联”认知。理智被描述为“慢速和规则支配”。今天,心理学家们通常称这些认知系统为系统1和系统2。

系统1的思维方式简单、直接,快速运行,几乎不花时间,无需使用太多的知识去计算PE或分红率。


系统2的思维方式是我们认知过程的反思部分,它以一种可控的方式,投入努力而慢速。我们的“慢速观点”要求“反馈、判断和特别的技能”,属于系统2思维。


2011年,诺贝尔奖获得者丹尼尔·卡尼曼写了本非常重要的著作《思考,快与慢》,篇幅达500页,该书成为《纽约时报》畅销书,在当年非小说类图书中排行前五名,相当了不起。我最喜爱的部分是第三章“懒惰的控制者”。卡尼曼告诉我们,认知的努力是一个心理工作,就像其他所有工作一样,我们中有很多人在工作越来越艰难时,会变得越来越懒惰。他很惊讶地发现,很多聪明人会满足于先前的答案,随之便停止思考。


卡尼曼说,参与系统2思维方式要求自我控制,持续的自我控制的努力并不令人愉悦。如果我们被迫一次又一次重复做一件事,自控力就会出现下降的趋势。最终,我们会丧失兴趣。相反,“那些避免了这些懒惰原罪的人,他们有更敏感、更富活力的智商,不满足于表面的诱人答案,对于直觉充满怀疑与批判精神。”

耶鲁大学的市场学助理教授沙恩·弗雷德里克,给我们描述了具有高智商的人们在系统1和系统2思维方式方面的表现。他集中了一组来自哈佛、普林斯顿、麻省理工等著名的常春藤大学的学生,并问他们如下三个问题:

(1)一个球棒和球共花了1.10美元。球棒比球多花了1美元,球花了多少钱?

(2)如果5台机器用了5分钟生产了5个零件,那么,100台机器需要多长时间生产100个零件?

(3)一个湖里有片睡莲,睡莲在生长,叶面每天长大一倍。如果用48天叶面可以完全覆盖湖面,请问需要多长时间它可以覆盖一半的湖面?


答案令人吃惊,这些顶尖的优等生超过一半回答错误,这令他得出两个主要问题:首先,人们不习惯于费劲地思考问题,通常会脱口而出心中首先出现的答案,这样,他们就无需费力气进入系统2的思维。第二个问题是,系统2思维对于系统1思维的错误几乎监管无力。这似乎清楚地告诉弗雷德里克,学生们的思维停滞在系统1,不会,也不愿转换到系统2。


系统1和系统2思维如何运用在投资上呢?比如,一个投资者考虑买入一只股票。使用系统1思维,他会将一个公司的PE、净资产、分红率等信息搜集起来,看看股价是否接近历史低点,看看公司是否在过去十年提高分红,据此,投资者或许立刻判定这只股票好不好。悲哀的是,太多投资者几乎完全依赖系统1的直觉思维做出决定,从来不运用系统2的理性思维。


如何调动系统2思维呢?很简单,你的系统2思维很强大,充满活力,不易产生疲劳。这种系统1和系统2的思维区别就是心理学家斯坦诺维奇所说的“分隔的内心”。


但是这“分隔的内心”只是在可辨别的情况下才会有分隔,例如在一个投资环境里,只有在充分了解或掌握了公司信息后,系统2的思维才有别于系统1的思维。这些信息包括竞争优势、管理层理性配置资产的能力、决定公司价值的重要动力、预防投资者做愚蠢决定的心理课程等。


对我而言,华尔街的很多决策都属于系统1的思维,主要靠直觉,也就是俗话说的“拍脑袋”。决策多是机械的、快速的,未经大脑深思熟虑的。系统2是经过认真思考的,经过推敲,要求专注的。具有系统2思维方式的人通常更有耐心。为了让系统2思维更有效率,你必须花时间去推敲,甚至沉思、冥想。你肯定会认同,我在本书中列出的准则最适合用于慢思考,而不是快速决策的系统1思维。


心智工具间隙


根据斯坦诺维奇的说法,理性缺失的第二个原因是系统2思维中缺少足够的内容。研究决策制定的心理学家,将内容缺乏定义为“心智工具间隙”。这个词最早是哈佛的认知科学家大卫·帕金斯提出的,他说,心智工具就是一切人们心中所拥有的、用于解决问题的原则、策略、程序、知识。他解释说:“就像厨房里使用的工具叫做厨具,在电脑里运行的工具叫做软件,在内心中工作的工具叫做心智工具。一个人可以学习运用一件心智工具,去延伸他的整体批判性思维和创造性思维的能力。”


那么,你需要什么样的心智工具去激活系统2思维呢?至少,你需要阅读公司年报,及其竞争对手的年报。如果从中可以得出,这个公司具有竞争力和长期前景乐观的结论,那么接下来,你应该做几个分红折现模型,包括不同的成长率、不同的股东盈余、不同的时段,以得出大约的估值。然后,你应该研究并搞清楚,管理层长期的资产配置策略。最后,你应该给一些朋友打电话,包括同事、财务顾问,看看他们对于该公司的看法,如果还有关于竞争对手的看法更好。注意:所有这些都无需高智商,但是费时费力,与仅仅简单看看PE等财务指标相比,更需要内在的努力与专注。


时间与耐心


尽管已经有足够多的证据显示,具有耐心的长期思维是投资成功的最重要一环,但现实似乎没有太多改变。甚至,2008~2009年这次金融危机和熊市也没有改变我们的行为方式。现在,所有的市场活动都是短线的。20世纪60年代,纽约证券交易所的年化换手率低于10%,今天,这个比率超过300%,在过去50年里上升了30倍。难以置信的是,如此大规模的短期行为的上升,竟然对于市场和参与者都没有什么变革性的影响。


理论上而言,市场参与行为的增多伴随着交易量的提高,能使市场具有更好的价格发现功能,这反过来可以减少价格与价值之间的差距,从而相应地减少市场的噪声和波动。但是现实中,我们发现市场中大部分的参与者是投机者,不是投资者,所以我们见到的是完全相反的景象:交易量的上升反而致使差距加大,增大了系统的噪声,导致更剧烈的波动。这个世界,当一个投资者被短期表现的压力押为人质,除了不满之外,其他什么都没有了。


不应该是这样的,巴菲特的成功就是因为他玩的是完全不同的游戏,我们被邀请加入这个游戏。成功的唯一要求就是采用一套不同的规则,当然,在这中间,耐心是最为重要的。


时间和耐心,一个硬币的两面,这就是巴菲特的精华。他的耐心所致的成功体现在伯克希尔旗下全资拥有的企业中,也体现在部分持股的企业中。在这个快节奏的世界里,巴菲特有意识地放慢节奏。一个置身其外的观察者,或许认为这种看似懒惰的态度,会放走容易赚的钱,但是真正欣赏这个过程的人却发现,巴菲特和伯克希尔正是用这种态度积累了巨额财富。投机者没有耐心,而巴菲特却为此而生,他说:“时光的最佳之处在于其长度。”


至此,我们画了一个完整的圆,情绪的重要组成和与之对应的理性。单单有智力不足以取得投资成功,与大脑的容量相比,将理性从情绪中分离出来的能力更为重要。“当其他人基于短期的贪婪与恐惧做决策时,理性最为重要。这就是赚钱的秘密。”


巴菲特意识到市场短期的波动,既没有令他更富,也没有令他更穷,因为他的持有期限是长期。因此,大多数参与者不能忍受股价下跌带来的痛苦,巴菲特却一点也不紧张,因为他相信他比市场更能对一个公司进行正确的判断。巴菲特还指出,如果你不能干得更好,你就不属于这个游戏,就像一个玩儿牌的人,如果玩儿了一段时间还不知道谁是输家,那么你就是那个人。


理性缺乏,使投资者容易陷入系统1的思维,只能做出简单、浅显的判断,不适合复杂的股市。理性缺乏,使投资者成为恐惧和贪婪情绪的奴隶。理性缺乏,使股市参与者注定成为那个被称为投资的游戏中的受害者。





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随缘人 留言于: 2020/7/6 9:48:00

随缘人



主题: 新股申购风险提示

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2020年7月6日(周一)新股网上申购风险提示

交大思诺:申购代码:300851,申购价格:28.69元/股,申购上限:0.85万股;

同庆楼:申购代码:707108,申购价格:16.70元/股,申购上限:2.00万股;

孚能科技:申购代码:787567,申购价格:15.90元/股,申购上限:2.95万股;

山大地纬:申购代码:787579,申购价格:8.12元/股,申购上限:0.75万股。



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小小溪 留言于: 2020/7/5 20:01:00

小小溪



主题: 早茶新闻

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坚决否定合并传闻:中信与建投双双面对监管问询 周一如何走?
http://finance.sina.com.cn/zt_d/zxzqzxjthb/


中芯国际周二科创板打新:发行价27.46元 战投认购一半
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-07-05/doc-iircuyvk2120360.shtml?cref=cj


科创板减持规则落地 询价转让和股东配售设定“七折”底价
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-07-04/doc-iirczymm0420928.shtml


新华社:审批改备案 会计师事务所服务上市公司影响几何?
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-07-05/doc-iircuyvk2120579.shtml?cref=cj


完成独立内部调查 瑞幸董事会“内斗”愈演愈烈
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-07-03/doc-iirczymm0211925.shtml



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好人好梦 留言于: 2020/7/3 17:04:00

好人好梦



主题: 王府井

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王府井真牛!



找到白马: (2020/7/4 8:45:00) ——

不是一字板没有几个人能拿到现在,




好人好梦: (2020/7/6 11:55:00) ——

认同!





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老三 留言于: 2020/7/3 11:33:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(26)

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中午30分:《巴菲特之道》连载26





第7章       耐心的价值


列夫·托尔斯泰在其史诗般的巨著《战争与和平》中,做出了如此深刻的观察:“天下勇士中,最为强大者莫过于两个——时间和耐心。”当然他是从军事角度说的这句话,但这个描述放在投资方面同样熠熠生辉,对于那些想深化对于资本市场的了解的人而言,也具有巨大的价值。


所有的市场行为都与时间的连续性相关,在时间的坐标上,从左到右,我们观察到发生在微秒、分、小时、天、星期、月份、年度、十年的那些交易决策,尽管没有明确的划分,但基本上人们都会同意,越是在时间坐标线上靠左,越是投机;越是靠右,越被认为是投资。毋庸置疑,巴菲特悠闲安静地坐在这个时间坐标的右侧,保持着长期的耐心。


这也提出了问题:为什么这么多人在坐标的左侧跃动不停,试图用最快的时间赚最多的钱呢?这是贪婪吗?是错误的信念吗?他们认为自己能预测市场心理的走向?抑或,过去经历了两个熊市、一个金融危机的十年,让他们已经失去了在长期投资中取得正回报的信心?对于所有这些问题的回答都是:“Yes!”尽管每一个都是问题,但最让我感到困惑的是对于长期投资信心的缺乏,因为长期投资正是巴菲特成功道路的核心。


长期而言


将短期投资和长期投资这两种策略进行比较,这种开创性的工作始于20年前的两位教授——哈佛教授、约翰·贝茨·克拉克奖章获得者安德烈·施莱弗,和芝加哥大学布斯商学院的金融学教授罗伯特·维什尼。1990年,他俩给《美国经济评论》写了篇研究报告,题为“公司的新理论:平衡投资者和企业的短期视野”。文中,他们对于成本、风险、短期和长期对冲回报进行了比较。


进行对冲的成本是你投入资本的时间价值;风险是覆于结果之上的不确定性数量;回报是投资获得的盈利数量。在短期对冲行为中,这三个因素数量都较少。在长期对冲行为中,你的资本投资期会更长,何时获得回报更为不确定,但回报应该更高。


根据他们的研究,“在平衡之中,从每一类对冲资产中获得的净预期回报应该是相同的。因为,长期对冲投资策略较之于短期更昂贵,前者必须从更为严重的错误定价中获取更多的回报,以取得平衡。”换言之,因为长期对冲策略的投资比短期对冲策略的投资成本更加高昂,所以回报必须更高。


他们指出,股票可以被用作短期对冲的工具。例如,利用消息做对冲的短期投机者,可以将赌注押在并购消息上,也可以在发布盈利时,或其他任何使错误定位迅速消失的公告上。甚至,即使股票的价格在这些消息出来后没有反应,在没有收益的情况下,这些炒手也会迅速撤离。循着他们的思路,投机者的成本是很低的(动用资本的时间很短),并且风险很小(不确定性会很快终结),然而,回报也会很少。


值得注意的是,为了获取足够可观的回报,执行短期对冲策略的炒家必须一次又一次地重复这些迅速的行动。两位教授解释说,投机者为了提高回报,必须提高投资成本(投入资本的时间),以及冒更多风险(经受更多的不确定性)。对于投机和投资两者而言,控制变量的是时间跨度。投机者期望时间短些,哪怕回报少些;投资者期望时间长些,同时期望回报更高些。


这引导我们走向下一个问题:在长期对冲策略的投资行为中,通过买入并持有股票的策略,能获得更大的回报吗?我决定一探究竟。

我们跟踪计算了1970~2012年期间,为期一年、三年、五年的回报情况。在这43年中,以一年为期计,标普500指数中的成分股公司平均有1.8%的公司股价翻番,或者说,500家公司中有9家翻番;以三年计,有15.3%的公司,或77家股价翻番;以五年计,有29.9%,或150家公司股价翻番。


这样,回到原来的问题:长期而言,通过买入并持有股票的策略,能获得更大的回报吗?答案是无可争议的“YES”!除非你认为每五年翻一番实在是太过平凡了,这相当于14.9%的年复利回报率。


当然,投资者在事先挑选股票的过程中,必须进行深度的调查研究,发现那些具有五年翻番潜力的股票。这些策略存在于他们挑选股票的过程中,以及管理人的组合策略中。对于那些运用本书所列出的投资准则的投资者,他们坚持低换手率的组合策略,我有信心他们具有五年翻番的能力。


金融理论告诉我们,投资者的回报来源于发现错误定价。我们可以假设,如果超额收益来源于巨大的错误定价,那一定会吸引众多投资者蜂拥而至,去迅速填平价格和价值之间的差距。当进行对冲者众多,回报就会降低。然而,回顾我们刚刚提到的1970~2012年期间的平均每五年的回报统计,我们没有发现超额收益的任何显著减少。的确,投资翻番的绝对数字与整体市场表现相关。牛市中会有更多的股票翻番,熊市中会相应减少。但无论市场状况如何,相对于大势的翻番比率依然令人印象深刻。


那些以五年为期试图消灭价格与价值间差距的人是谁?答案:长期投资者。然而,跨度长达43年的时间里,这种差距依旧存在,或许说明市场主流经常被短期炒家占据。简而言之,那些预期中的,消灭错误定价的长期投资者大军总是缺席的。


1950~1970年期间,市场平均的持股时间为4~8年。然而,自从20世纪70年代起,持股时间持续缩短,时至今日,基金持股的时间以月来计算。我们的研究显示,获取超额收益的机会通常出现在持股三年之后。毫无疑问,由于换手率超过100%,绝大多数人肯定与此无缘。

肯定有人说,市场会很好地调节短期炒家和长期投资者之间的平衡。如果市场包括两种同样的力量——一半吸引短期炒家的错误定价,一半吸引长期投资者填平价格、价值间差距,那么这个结论是对的,市场的长、短期无效将会极大程度地被消弭。但当这个平衡被打破时,市场会如何?一个被长期投资者主导的市场,会留下一个无人值守的错误定价的市场;一个被短期炒家主导的市场,对于长期的错误定价会毫无兴趣。


为什么市场失去了如此多曾经的多元化?因为人们慢慢地从长期投资转变为短期投机。这种转变是可预期的,这只是个简单的算术问题。因为如此多的人参与短期投机,胜出的难度在增加,而回报在减少。由于强有力的磁石效应,吸引着越来越多的人参与短期投机,这就将稀有的、超额回报的机会留给了长期投资者。


理性:重要的分野


根据《牛津美国词典》的定义,理性是一种信念,是人们的意见或行为应该基于理由、知识,而不是情绪反应。一个理性的人应该思维清晰、理智、富有逻辑。


对于理性的理解,首先,理性不等同于智力。聪明人可能会干傻事。多伦多大学人类发展与应用心理学教授基思·斯坦诺维奇认为,像IQ测试或AST/ACT考试之类,在衡量人的理性思维方面几乎毫无用处,“这最多只是一个轻度的预测,一些理性思维技能甚至完全与智力不相干。”


在《智力测试所迷失的:理性思考的心理学》一书中,他创造了一个词——理性缺失——意指尽管具有高智力,却不能进行理性思考和行动。认知心理学认为,有两个原因造成理性缺失:一是处理问题;二是内容问题。让我们一个一个来看。


斯坦诺维奇相信人类没有进化好,当解决一个问题时,人们会有不同的认知机制供选择。在机制的一端,具有强大的计算能力,但这个强大的计算能力与成本相关。它是一个慢速度的思考进程,以及要求高度的专注。在思考机制的另一端是快速的,要求很少的计算能力,几乎不要求专注,允许迅速决策。他说:“人类是认知的吝啬鬼,因为我们基本趋向于默认几乎不要求计算能力的那种处理机制,尽管它们不准确。”一句话,人类是懒惰的思考者。当解决问题时,他们选择容易的方式,结果,他们的解决方案经常不合逻辑。


慢速的观点


让我们将视线转到信息扮演的角色上来,我们要求的信息涉及本章的主题——耐心,以及“慢速”的价值。


很多读者也许不知道杰克·特雷诺,他是金融管理界的知识巨人。最初在哈佛他想成为一个数学家,他1955年以优异成绩毕业于哈佛商学院,在一家咨询公司的研究部开始其职业生涯。作为一位年轻的分析师,在一次为期三周的前往科罗拉多的旅游中,他写了一篇长达44页的有关风险问题的数学笔记。他是个多产的作家,最终成为CFA机构的《金融分析师期刊》的编辑。


多年以来,特雷诺与很多金融界知名学者之间交换论文,包括诺贝尔奖获得者佛朗哥·莫迪利亚尼、默顿·米勒、威廉·夏普。他也有几篇论文获得久负盛名的大奖,包括金融分析师期刊的格雷厄姆·多德奖和罗杰·F·穆雷奖。2007年,他赢得了著名的CFA机构职业优异大奖。幸运的是,他那些原本散落四处的笔记,现在被结集为574页的《特雷诺看机构投资》一书,对于所有认真的投资者来说,这本书都值得收藏。


我的那一本已经被翻卷了,因为在一年的时间里,我反复地阅读了自己喜欢的部分章节,尤其是临近结尾424页的“长期投资”。它首次出现在1976年5月、6月,发表于《金融分析师期刊》上,内容从永远存在的难题——市场效率开始。他想知道,无论我们如何努力,却无法知道市场是否已经打折,这个观点对不对?为了阐明这个问题,他让我们区分两个问题:“两种投资观点:一种是简单明了,几乎不要求特殊的专业技能去评估,因此是迅速决策的过程。b,一种是要求反馈、判断、特殊的专业技能去评估,因此是慢速决策的过程。”


“如果市场是低效的,它就不会对于第一种想法无效,因为根据定义,第一种不可能被数量众多的投资人错误评估。”他说,换言之,我们可以认为,不可能仅使用PE、分红率、市净率、PEG、52周最低、技术图表等简单的分析方式就轻易赚到钱。“如果市场低效存在,因此任何投资机会将来自于第二种投资方式——慢速的过程。与公司长期发展相关的第二种观点是长期投资者唯一有意义的基石。”


我肯定,你已经意识到我在书中列出的投资准则是“慢速”的方法,并且与公司的长期发展相关,因此是长期投资的基础。让我们总结一下,慢速的观点并不难掌握,但比之“简单明显”的快速方式要费力些。







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随缘人 留言于: 2020/7/3 11:25:00

随缘人



主题: 新三板精选层新股网上申购风险提示

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方大股份:申购代码:889889,申购价格:8.38元/股,申购上限:22.65万股。

苏轴股份:申购代码:889168,申购价格:14.45元/股,申购上限:16.00万股。

龙泰家居:申购代码:889000,申购价格:9.18元/股,申购上限:93.50万股。

备注:

1.新三板精选层新股申购时(T日),投资者T日需全额缴付申购资金,T+3日未中签资金退回账号。

2.新股申购有风险,请谨慎参与并关注上市时间。

      



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蓝天、白云 留言于: 2020/7/3 10:41:00

蓝天、白云



主题: 271

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 06-23

用户
问:董秘你好,请问公司1、一季度亏损了4.24亿元,能大概说明一下你说到的两个方面亏损的具体金额吗?2、公司经营管理层既然对今后公司发展充满信心,目前股价,公司是否考虑增持公司股票?3、在2019年报中,为什么计划2020年营收才260多亿?(来自: 上证e互动)
航天信息
答:您好,其实您的几个问题在公司的信息披露和之前的回答中均能找到答案:1、公司一季报显示,认购的中油资本股票,根据2020年3月31日收盘价9.75元/股确认公允价值变动收益,产生的投资收益为-425,346,900元,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-77,202,512.95元;2、关于增持公司股票,公司积极关注相关的各方面政策,并向控股股东转达该建议,后续如有相关进展将及时履行信息披露义务;3、260亿是按新会计准则规划。感谢您对公司的建议和关注。

06-23

用户
问:你好,公司投资石油资本的数量和成本是多少?解禁期是什么时间?除投资石油资本外还投资其他公司吗?(来自: 上证e互动)
航天信息
答:您好!感谢对公司的关注。公司2017年曾披露过对外投资公告(2017-003),当年投资金额19亿元,认购石油资本增发股份175,763,182股,增发价格10.81元/股,该部分股权已于2020年1月16日解禁。公司对其他公司的投资情况可以详见年度报告中,披露的公司参控股子公司相关信息。


找到白马: (2020/7/7 8:25:00) ——

加油,就要解套了





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小小溪 留言于: 2020/7/3 9:11:00

小小溪



主题: 早茶新闻

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逾50城调整住房公积金缴费基数 多城上调存缴基数上限
https://finance.sina.com.cn/china/2020-07-03/doc-iircuyvk1701959.shtml?cref=cj


上半年房地产调控政策发布超300次 呈“两松两紧”特点
https://finance.sina.com.cn/chanjing/dckb/2020-07-03/doc-iirczymm0219356.shtml?cref=cj


传中信证券和中信建投内部同意合并
http://finance.sina.com.cn/zt_d/zxzqzxjthb/


李克强:保障中小企业款项支付 机关事业单位和国企要带头执行
https://finance.sina.com.cn/wm/2020-07-03/doc-iirczymm0231376.shtml



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随缘人 留言于: 2020/7/3 8:32:00

随缘人



主题: 新股申购风险提示

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2020年7月3日(周五)将进行新股申购

恒誉环保(科) :申购代码:787309,申购价格:24.79元/股,申购上限:0.55万股;

埃夫特(科):申购代码:787165,申购价格:6.35元/股,申购上限:2.45万股。


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白马 留言于: 2020/7/2 23:23:00

白马



主题: 271涨停

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271涨停,网站却风平浪静。有点不正常。


也正常,说明跟周老师买271的朋友基本没有,就像当初271涨到70元以上除了周老师基本没有人持有一样。做股票需要独立思考,走出适合自己的路。巴菲特说过:投资要么相信自己,要么坚定相信可以信赖的人,这样就会成功。



大象: (2020/7/3 0:09:00) ——

涨停了也没到18元,之前一路狂跌到15元,现在涨停一下没有不正常的。

近几年建仓平均成本一般20元以上,涨停也没回本,有本儿管着呢,涨停也不会乐开花吧,哈哈




沙子: (2020/7/3 8:11:00) ——

没有 15  16 块加仓的吗?又是只有周老师一个人?




找到白马: (2020/7/4 8:49:00) ——

大部分投资者是看从30多跌下来到20多就开始抄底,

跌到十五六块哪里还有钱抄底,

慢慢等到20以上保本了才能兴奋





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老三 留言于: 2020/7/2 11:40:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(25)

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中午30分:《巴菲特之道》连载25






与众不同的另一面:沃伦·巴菲特


巴菲特的“将股票视为企业”、“集中投资”的方法,与学生们在大学里学的金融理论完全不一样。他们所学的金融框架,被称为现代金融理论。正如我们将会看到的,这种投资理论并不是由企业家总结出来的,而是由一群象牙塔里的学者们总结出来的,它是一个巴菲特拒绝入住的纸房子。那些使用巴菲特原则的投资者,很快就会发现自己从情绪上和心理上,已经与大多数市场上的参与者不同。


哈里·马科维茨的协方差


1952年3月,芝加哥大学的研究生哈里·马科维茨在《金融学期刊》发表了一篇14页的文章,题为“投资组合选择”。在这篇文章里,马科维茨解释了一个他认为相当简单的概念,那就是投资回报与风险有着千丝万缕的联系,并做了大量的验算,以支持这个结论。投资人如果想取得超越平均的回报,一定要冒超越平均水平的风险。在今天看来,这个结论是明显可笑的,但在20世纪50年代,这却是个革命性的概念,因为那是个投资组合随意构建的年代。今天,这篇不长的文章被认为是现代金融的发端。


七年之后,马科维茨出版了他的第一本著作——《投资组合选择:有效多元化》(1959年)。人们认为这是他最大的贡献,他将视线转移到整个组合的风险衡量方面。他将测量一组股票走向的方法称为“协方差”。在一个投资组合里,如果包含了不同走向的个股,即便个股具有风险,实际上整体却是个保守的选择。无论如何,他说多元化是关键。他的结论是,聪明的投资者首先选择风险度合适的个股,然后构建具有低协方差效应的多元化的投资组合。


尤金·法玛:有效市场假说


1965年,尤金·法玛在芝加哥大学《商务期刊》上发表了他的博士论文——“股价行为”,提出了股市行为的综合理论。他的观点非常清晰:对于未来股市的预测毫无意义,因为市场是有效的。在一个有效市场中,当信息公布后,大量理性的投资者会即刻做出反应,令股价瞬间进行相应的调整,股价反应是如此之快,以至于没有人可以从中额外获利。在任何一个特定的时点,股价都反映了所有信息,因此市场是有效的。


威廉·夏普:资本资产定价模型


在马科维茨的论文首次发表之后大约十年,一个年轻的博士生威廉·夏普找到他长谈了自己关于投资组合理论的工作,以及无数的协方差。次年,1963年,夏普出版了他的论文——“关于投资组合分析的简化模型”。在完全承认自己受马科维茨启发的同时,他提出了一个更为简单的方式。夏普认为所有证券,都与其内在的某些基本因素存在相应关系,因此分析单个证券的波动很简单,他用“贝塔因子”来衡量波动性。


一年之后,夏普提出了一个影响深远的名词——资本资产定价模型(CAPM),作为他的单因素模型高效投资组合的直接延伸。第一类风险是整体的市场风险,被他称为“系统风险”。系统风险是贝塔,无法通过多元化的方式化解。第二类风险是非系统性风险,特别是个股风险。不像系统性风险,这类非系统性风险可以通过增加不同风格的股票的多元化方式,进行化解。


大约在十年的时间里,上述三位学者的研究,后来被称为现代投资组合理论的重要因素。马科维茨提出了合适的风险-回报平衡的多元化方案;法玛提出了有效市场理论;夏普提出风险定义。于是历史上首次出现,金融的命运不再掌握在华尔街、华盛顿,甚至不在企业家手里。放眼望去,金融世界已被一群大学教授所定义,金融从业者最终将叩响他们的大门,在象牙塔里,他们已成为现代金融的新的大祭司。


巴菲特对于风险和多元化的看法


现在,让我们回到巴菲特,他以区区数千美元起家,通过投资累积了250亿美元的财富。他用投资合伙企业赚来的钱,控股伯克希尔公司,迅速积累财富数以十亿计。在这25年的时间里,他从来没有听说过,也从来没有考虑过股票的协方差、减少组合变动的策略,或市场有效定价之类的理论。巴菲特的确深刻地思考过风险,但他关于风险的看法与学者们迥异。

回想一下现代投资组合理论,风险被定义为股价的波动。但巴菲特将股价的下跌视为机会,认为股价下跌实际上减少了风险。他说:“投资者应该像企业家一样才对,学者们关于风险的学术定义脱离市场,极为荒谬。”


巴菲特对于风险有着不同的定义:投资损失或伤害的可能性。真正关键的是企业的“内在价值风险”,而不是股票价格的走势。他说,真正的风险是一项投资的税后回报“是否为投资人至少保持其投资之初的购买力,加上合适的利率因素”。


在巴菲特看来,风险与投资者的投资期限有着千丝万缕的联系,这一点是巴菲特和现代投资理论关于风险定义的最大不同之处。巴菲特解释,如果你今天买了股票打算明天卖出,这就等于参与了风险交易。这其中的赔率不会好于抛硬币游戏,有一半机会失败。然而,如果你将期限延伸至数年(投资时间拉长),风险的可能性就会大大下降,当然前提是你做了有意义的投资。巴菲特说:“如果你问我,今天买可口可乐明天卖出,这样的风险如何?我只能说风险太大了。”但是巴菲特所考虑的是今天买进可口可乐,然后持有十年,那就没有什么风险。(为何同样是今天,买了同样的可口可乐股票,一个是风险太大,一个是没有风险呢?)


巴菲特关于风险的独特视角,给了他的投资组合不同的多元化策略,他认为自己是现代投资组合理论的对立面。记住,根据理论,广泛多元化的主要益处在于减少个股波动。但是如果你不在意股价的短期波动,就像巴菲特一样,你就会从不同的角度重新审视组合多元化的问题。


巴菲特说:“多元化是无知的保护伞。如果你不想发生什么特别的不测,你最好拥有市场上的全部股票,这没有什么错。这对于那些不知道如何分析企业的人而言,是个好方法。”在很多方面,现代投资组合理论对于那些没有知识、不懂得如何评估企业的人而言,能为他们提供保护。根据巴菲特的观点,现代投资组合理论“能让你知道如何达到平均,但我认为任何人都应该有50%的把握达到平均水平。”


最后,如果有效市场理论是正确的,就不可能有人或机构跑赢大盘,更不可能有同一组人或机构持续跑赢,除非随机意外。然而,巴菲特过去48年的经历是个初步的证明,这是可能的。尤其当人们看到,其他杰出的投资者使用巴菲特的方式同样击败了市场。这说明了什么?


巴菲特对于有效市场理论的质疑,集中在一个核心点:没有证据表明,所有投资者都会分析所有可能得到的信息,并由此获得竞争优势。“从观察来看,市场经常是有效的,但它并非总是有效的。这其间的区别就像白天不懂夜的黑。”


不过,有效市场理论依然如宗教教条般,在商学院里被教授给学生们,这其实给巴菲特们提供了机会。巴菲特挖苦地说:“实际上,这些帮倒忙的学生和轻信的投资学教授们,给我们以及其他格雷厄姆的追随者,提供了非凡的服务。在任何一种竞赛中,无论金融、心理还是真实竞赛,如果你的对手被告知尝试都是无用的,这对你而言将是个巨大的优势。从自私的立场出发,我们应该给他们提供椅子,让他们一直将有效市场理论传播下去。”


如今,投资者都深陷在智力与情绪的十字路口上,左边通往现代投资组合理论,它具有五十年的历史,充满了学术论文、完美的公式、诺贝尔奖获得者。它似乎给了投资者从A点到B点的平坦之路,没有股价的颠簸,可以将情绪创伤最小化。相信市场是有效的,因此价格和价值是一样的,是同一件事情,所以现代投资组合理论的追随者首先关注的是股价,其次才关心价值,或者根本不关心。


在这十字路口的右边,是通往巴菲特和其他成功投资者的路径。在过去五十年里,充满了实践的经历、简单的算术、长期坚持的企业家。它试图给投资者带来的,不是从A点到B点没有短期波动的旅程,而是一种风险调节之后,内在价值成长最大化的投资路径。巴菲特道路的支持者不相信市场总是有效的,取而代之的,他们首先关注资产价值,然后才关心价格,或者根本不关心。


现在,你已经了解了现代投资组合理论的大致框架,尽管短暂,你可以看到其支持者与巴菲特方法的冲突。你会发现无论在教室里,还是职场上,你都属于小众。从巴菲特方法中学到的东西令你具有叛逆色彩,在投资大军中令你与众不同。你将体会到,与众不同如何遭遇自己的心理挑战。


我写巴菲特已经有20年了,在此期间,我没有遇到任何一个人对于书中列出的方法表现出强烈的反对。然而,我遇到无数的人,尽管他们完全同意巴菲特的观点,却从来没有真正运用过他的方法。我认为懂得他的投资成功是最重要的关键,这也是一个并未完全破解的谜。一句话,巴菲特是理性的,非情绪化的。



为何心理学会起作用


2002年,心理学家丹尼尔·卡尼曼获得了诺贝尔经济学奖,因为他“从心理学到经济科学的综合洞察力,特别是对于在确定性条件下,人类判断和决策的研究”贡献。这标志着行为金融学正式进入资本市场领域,尽管电脑程序和黑盒子仍然被广泛使用,掌控股市的仍然是人。


因为情绪比之理性更有力,恐惧和贪婪会推动股价或高于或低于内在价值。巴菲特说,当人们贪婪或畏惧时,他们经常以愚蠢的价格买卖股票。短期而言,人们的情绪对于股价更具影响,而不是公司的基本面。


早在行为金融学这个名词出现之前,它就已经被一些具有叛逆精神的人所懂得和接受,像巴菲特、芒格。芒格曾经说,从学校毕业后,他们“发现现实的世界中,存在大量非理性的现象”。19他不是说预测时机,而是当非理性行为确实发生后,导致的随之发生行为的可预测模式。


在巴菲特和芒格之外,直到最近,主流投资界才开始认真对待金融和心理学的交互问题。当涉及投资,情绪变得非常真实,它能影响人们的行为,最终影响股价。我肯定,你已经知道,两个原因告诉你为何懂得人们的冲动是如此有价值:①你能从中学会如何避免多数人的错误。②你可以识别是他人的错误,并从中捕捉到机会。


我们所有人都是脆弱的,会有个人的判断失误,这些都会影响成功。当数以百万计的人的错误汇集在一起,会将市场推向毁灭性的方向。从众心理越强,错误的积累就越多。在非理性的怒海狂涛之中,只有少数理性者才能生存。


实际上,对于情绪驱动的误判,解药只有理性,特别当征途漫漫之时,更需要耐心和毅力。这正是我们下一章的主题。






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随缘人 留言于: 2020/7/2 10:55:00

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主题: 新三板精选层新股网上申购风险提示

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2020年7月2日(周四)将进行新股申购

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备注:新三板精选层新股申购时(T日),投资者T日需全额缴付申购资金,T+3日未中签资金退回账号。

风险提示:新股申购有风险,请谨慎参与并关注上市时间。



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