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炒股养家 留言于: 2020/6/6 12:07:00

炒股养家



主题: 探讨一下两只次新股

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新诺威300765和司太立603520,周老师给点评一下,大家也发表一下意见



莫愁: (2020/6/6 15:36:00) ——

粗略的看感觉头一个还挺好,负债低毛利高,股价还不是太贵,保健食品行业利润都不低。第二个太贵了




找到白马: (2020/6/6 16:08:00) ——

现在没有贵不贵

酒便宜还是药便宜

都不便宜

不同的是炒小盘股是投机喝酒吃肉叫核心资产




找到白马: (2020/6/6 16:18:00) —— 壶

世界越乱,涨的就越欢

都有人说消费医药七八十倍不贵,越长越便宜,还能涨十倍

科技的几百倍也不贵,那是国家意志

虽然我不能理解

但是这世界就是这样

比如说美国的股市涨的好像他们的国家啥事没有

我们的确控制住了,股市却还是半死不活

这个市场继续这么极致的演绎着贵的更贵,便宜的更便宜




莫愁: (2020/6/6 19:51:00) ——

股市这么多年半死不活其实不奇怪,看看房地产市场每年吸进了多少资金就知道了,老百姓把钱都压在了房产上,还要透支未来的几十年的收入,单位办公室6个人,有四个人有房贷。




找到白马: (2020/6/7 15:30:00) ——

据说又有些城市开始抢房子了




大树: (2020/6/9 9:17:00) ——

股市现在好得很,

确定性绩优股猛涨!

确定性绩差股猛跌!

这是股市回归正常的表现。呵呵!

将来2元以下的股票会越来越多。




大树: (2020/6/9 9:22:00) ——

即使像中国石油,中国中车等等这些大盘股......

也是绩差股,会再跌30%到50%才能回归蓝筹股行列。





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老三 留言于: 2020/6/5 11:32:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(8)

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中午30分:《巴菲特之道》连载(8)





费雪对于公司盈利能力还有一个考虑,即公司未来的成长是否依赖新增投资。他说:如果一家公司的成长是由大量新增投资所致,那么股本的增大将摊薄现有股东的利益,使其无法分享成长的好处。一家高利润率的公司应具有内生性产生的现金流,这些资金能维持公司的成长,而无需稀释股东的权益。另外,一家在固定资产和运营资本需求方面控制有方的公司,能管理好它的现金需求,避免通过股票进行融资。


费雪注意到,优秀的公司不但拥有超越平均水平的企业特征,而且,同样重要的是,它们的管理者的能力也超越平均水平。在现有产品和服务的市场潜力发展到尽头时,管理者们会开发出新的产品和服务继续驱动销售的增长。很多公司会有很多不同的产品线维持数年,少数公司会有策略维持10~20年的增长。“管理层必须有适时可行的方针,以期短期利益服从长期利益。”11他解释说,服从长期利益并非牺牲短期利益,一个超出平均水平的管理层应该具有实施长期计划同时兼顾日常公司运营的能力。

费雪认为还有一个特征也很重要:公司是否有忠诚可靠的管理层?管理层能否担得起股东的信托责任,或他们是否仅仅关心自己的利益?

有个方法可以帮助投资者得出结论,费雪建议,看管理层与股东们的沟通方式。无论是好公司还是坏公司,都会经历困难时期。通常,当情况好的时候,管理层会畅所欲言;但当经历艰难时,有些公司会三缄其口,而不是开诚布公地说明遇到的困境。费雪认为,从管理层面对困难的态度,可以得出很多公司未来的表现。


费雪认为对于一家成功的企业,管理者应该创造良好的劳资关系。员工们应该发自内心地感觉公司是个工作的好地方,蓝领工人应该有受人尊重的感觉,公司干部应该明白职位的提升是基于能力,而不是上层的偏好。

费雪也考虑管理层的深度,CEO是否有一个有能力的团队?他是否能授权下属运营部分业务?


最后,费雪会考量公司的独特之处:与同行比较,公司有何不同。他试图发现线索以帮助理解一家企业相对于同业的优势。仅仅阅读财务报表是不足以做出投资判断的,谨慎投资的重要一步是,从熟悉公司的人那里尽可能多地发现信息。费雪承认这种无所不包的调查方式就是所谓的“闲聊”方式。今天,我们可能称之为小道消息。如果能处理得当,闲聊亦能获得大量有用的信息,帮助投资者发现极佳的投资对象。

费雪的闲聊调查方式令他尽可能与更多的人沟通,他跟顾客聊、跟供应商聊,他去找那些前雇员、顾问、大学里的研究员、政府里的上班族、交易协会的执行者,以及竞争对手。他惊奇地发现,尽管人们不愿披露当下服务的公司内幕,但对于竞争对手的情况倒是毫不吝啬。“这太令人兴奋了,”他说,“在一个行业里,从不同的角度交叉观察一家企业,能得出一幅多么准确的公司优缺点的全景图。”


很多投资者不愿意花时间和精力,去进行费雪认为必要的工作以了解企业情况。约见不同的人“闲聊”也很费时间,而针对不同的公司进行这项活动工作量实在太大了。针对这个问题,费雪找到了另一个方法来应对——减少研究公司的数量。他总是说,宁愿持有少数优质公司的股票,也不会持有大把平庸公司的股票。总之,他的投资组合少于10家公司,其中三四家公司的股票会占到总仓位75%的比例。

费雪相信,投资成功只需做好几件事即可。一是在能力圈内投资。他总结自己早期的错误,是由于“超出了我的经验范围,开始投资于自认为很了解的领域,但实际上完全不是,那是一个我没有相应知识背景的领域”。




查理·芒格


当沃伦·巴菲特1956年开始投资合伙事业时,仅有10万美元多一点的资金,他早期的工作之一就是说服新投资人加入,当巴菲特向邻居埃德温·戴维斯医生夫妇推销投资理念时,医生突然打断他,说要投资10万美元,巴菲特问为什么,他说:“因为你让我想起了查理·芒格。”尽管两人都成长在奥马哈,而且有很多共同的熟人,但巴菲特和芒格在1959年之前从未见过。那时,芒格已经移居加州南部,在他父亲过世时,他回家乡来,戴维斯医生安排了两个年轻人见面并在当地的一家餐馆晚餐。这是一个非同寻常的合作的开端。


查理的父亲是一位律师,爷爷是联邦法官。当时,他在洛杉矶已经有一家成功的律师事务所,但他对于股市投资有很强烈的兴趣。在初次的晚餐聚会中,两个年轻人发现彼此有很多共同的话题,包括股票。从那时起,他们经常沟通,巴菲特鼓励芒格离开律师行业,专注于投资。有一段时间,芒格两个行业都干。1962年,他像巴菲特一样组建了一个投资合伙企业,同时继续着律师事务所的工作。经历成功的三年之后,他完全离开律师行业,尽管直到今天,挂着他名字的律师事务所仍为他保留着办公室。


在稍后的第5章里,我们会看到芒格投资合伙公司的历史表现。芒格在洛杉矶的合伙企业与巴菲特在奥马哈的公司有很多相同之处:都寻求购买物有所值的对象,都有杰出的投资表现。毫不奇怪,他们甚至相中一些共同的股票。像巴菲特一样,60年代末芒格开始买入蓝筹印花公司,并最终成为其董事长。1978年当伯克希尔公司与蓝筹印花公司合并之后,芒格成为伯克希尔的副董事长,一直到今天。

芒格与巴菲特的工作关系不是那种合同关系,而是一种与时俱进的更紧密的共生关系,在芒格加入伯克希尔之前,他们也经常共同商议投资决策,甚至每天都商量,渐渐地他们的投资有了更多的相通性。


今天,芒格继续作为伯克希尔的副董事长,从各方面都是巴菲特的合作者,并不断地自我改善。你想知道他们的联系有多紧密,就看看年报中巴菲特提到了多少次“查理和我”,无论是“共同决策”,或“看法相同”,或“同样考虑等待”,都很多次使用到这四个字,以至于“查理和我”看起来像一个人的名字。

在工作方面,查理不但带来了金融智慧,还有企业法律的基础,他也带来了与巴菲特相当不同的知识的视角。查理在很多知识领域均有热衷,包括科学、历史、哲学、心理学、数学。他认为有思想的人能够也应该运用这些知识到投资决策之中。为了获得“普世智慧,”查理说,“你必须构建一个心智模式的格栅。”想欣赏查理知识深度和广度的读者,可以阅读《穷查理年鉴:查理·芒格的机智与智慧》这本书(2005年出版)。


金融知识、律师背景、来自其他学科的经验,所有这些综合在一起,查理带来了不同于巴菲特的投资理念。当巴菲特继续毫不动摇地执行格雷厄姆的理念、继续寻找“烟头型”股票时,查理渐渐倾向费雪的理念。在他心里,为一家伟大的公司支付公平的价格,胜过为一家平庸的公司支付便宜的价格。

查理帮助巴菲特跨越深度价值投资理论,进而考虑购买高质量企业的鸿沟,这种思想的深刻转变,在伯克希尔收购喜诗糖果的故事中得以充分体现。


1921年,71岁的老太太玛丽在洛杉矶开了一家街头糖果店,出售自己亲手调制的巧克力。在她的儿子和合伙人的协力下,生意慢慢在加州南部和北部有了一些连锁店。历经1929年大危机、第二次世界大战时的食糖配给短缺、激烈的竞争,所有这些都没有改变公司的一个策略:绝不降低质量!

经过50年的发展,喜诗糖果成为西海岸最重要的糖果连锁店,玛丽的继承者希望开始别样人生的新阶段,不打算继续经营。在喜诗糖果工作了30多年的查克·哈金斯被授权寻找最佳买家,协助出售企业。他谈了几家,但还是没有定下来。

1971年末,一个蓝筹印花公司(那时伯克希尔已经是最大股东)的投资顾问建议买下喜诗糖果,出价是4000万美元,当时喜诗公司拥有1000万美元现金资产,所以净价为3000万美元。巴菲特仍然犹豫着,因为这个价格是净资产的三倍,根据格雷厄姆的理论,这个价格太高了。


查理说服巴菲特买下来,认为这看似高价实际上是个好交易。巴菲特出价2500万美元,成交!对于巴菲特来说,这是第一次对于格雷厄姆理论的重大突破,格雷厄姆的理论认为只能以低于账面价值的价格买入。这是巴菲特思想转变的开始,他感谢查理将他引领到了新的方向。查理后来评价说:“这是我们第一次为品质买单。”十年之后,有人出价1.25亿美元想买喜诗糖果——5倍于1972年的买入价。巴菲特拒绝了。

巴菲特和芒格的合作如此长久的原因之一,是他们对于商业的通用原则都持有坚定的信念,都展示出必要的管理高品质企业的才能。伯克希尔-哈撒韦的股东们真有福气,有这样的合作伙伴守护他们的利益,并帮助他们在各种经济环境中赚钱。因为没有强制的退休政策,伯克希尔的股东们不是从一位伟大的投资家,而是两位投资家那里获益,超过35年。


多种知识的融合


1976年在格雷厄姆去世后不久,巴菲特成为格雷厄姆价值投资方法的代言人,的确,巴菲特的名字已经成为价值投资的代名词。因为他是格雷厄姆最为著名的学生,巴菲特也在每一个场合感谢从格雷厄姆那里学到的知识。即便今天,巴菲特还是认为格雷厄姆对于他的投资生活的影响,仅次于他的父亲。他甚至给长子取名为:霍华德·格雷厄姆·巴菲特。

然而,巴菲特对于华盛顿邮报(1973)、大都会/ABC(1986)、可口可乐(1988)、IBM(2011)的投资,其中所蕴含的内在逻辑如何用格雷厄姆的理论解释呢?这些公司没有一个能通过格雷厄姆严苛的财务考验,但巴菲特却大笔投资。


早在1965年,巴菲特就注意到格雷厄姆买低价股的策略的局限性。他说,格雷厄姆愿意买的股票出价如此之低,以至于公司“打个嗝”就会让投资者抛出。巴菲特管这叫做“捡烟头”投资法,走在大街上,投资者看到地上有个烟头,就捡起来吸上最后一口,尽管味道不怎么样,但代价很低,所以看起来似乎物有所值。巴菲特说,要想让格雷厄姆的策略行之有效,必须有人愿意充当清算者。

巴菲特解释:比如一家资产1000万美元的公司,你付了800万买下,假如你能以资产价卖出,将是利润可观的。但是现实中,这可能需要十年时间去完成,导致你的回报甚至低于平均水平。“时间是好企业的朋友,”他说,“是平庸企业的敌人。”除非能促成平庸企业的清盘,并且买入价和市场清算价之间有利可图,否则,随着时间的推移,投资的回报将与平庸企业的表现一样。


从早期的投资失误中,巴菲特渐渐偏离格雷厄姆的理论,他曾经坦诚:“我在进化,并不是简单的从猿到人或从人退化到猿。”21相对于关注企业的价格,他开始注重企业的质量因素,但他仍然寻找廉价品。他说:“我的教训来自登普斯特轧机制造公司、三流的百货店(霍克希尔德·科恩),以及新英格兰纺织公司(伯克希尔-哈撒韦)。”他引用凯恩斯的话,试图解释这个两难困境:“困难并不在于接受新观念,而在于摆脱旧观念。”巴菲特承认他的进化有些迟,因为格雷厄姆教给他的太有价值了。

1984年,在哥伦比亚大学庆祝《证券分析》一书问世50周年的庆祝会上,在大学生们面前,巴菲特说有一群成功投资家都感谢格雷厄姆,大家公认他是投资智慧来源的大家长。格雷厄姆提出了安全边际理论,但每个学生都在此基础上发展出自己的方法,去确定企业的价值。然而无论有何变化,他们都有共同的主题:都是寻求企业价值与交易价格之差。那些对巴菲特购买可口可乐和IBM迷惑不解的人们,混淆了理论与方法论的区别。巴菲特的确运用了格雷厄姆的安全边际理论,却摒弃了格雷厄姆的方法论。根据巴菲特的说法,使用格雷厄姆方法论能获利的最后一次机会只出现在1973~1974年的熊市底部。


记住,即便是评估股票,格雷厄姆也不考虑企业的类型和管理层的能力,他的研究仅仅限于公司文件和年报。只要存在股价低于公司资产值而投资获利的数学可能,他就会买入。为了提高成功的可能性,他会尽可能多买。

如果格雷厄姆的教学仅限于这些,巴菲特今天不会如此看重他。但安全边际理论对于巴菲特如此深刻、如此重要,以至于其他的不足方面可以忽视。直至今天,巴菲特依然坚持格雷厄姆的主要思想:安全边际。自他第一次读到格雷厄姆的书已经整整65年了,然而,巴菲特总是毫不迟疑地提醒每个人:“我依然认为这几个字非常正确。”巴菲特从格雷厄姆那里学到的最为重要的一课就是:成功的投资来源于,购买那些价格大大低于价值的股票。


除了安全边际(这是巴菲特的思考框架),格雷厄姆还帮助巴菲特认识了在股市中随波逐流的愚蠢。格雷厄姆认为,股票具有投资特性,也有投机特性,而投机特性是人们恐惧和贪婪的结果。这些存在于大多数投资者中的情绪使得股价不停变动,有时高于公司内在价值,更重要的是,有时低于公司内在价值。他教巴菲特如果能够避开这些股市中的情绪旋风,就有机会从其他投资者的非理性行为中受益,因为其他投资者是基于情绪买卖股票,而不是逻辑。

从格雷厄姆那里,巴菲特学会了独立思考。如果你是在脚踏实地的基础上得出合乎逻辑的结论,就不要因为别人的反对而耽于行动。格雷厄姆写道:“你的对与错不会因为别人的赞成或反对而改变,你正确是因为你的数据和推理均正确。”


在很多方面,菲利普·费雪恰恰站在格雷厄姆的反面。费雪认为,为了做出正确的决策,投资者应该得到有关企业的充分信息,也就是调查企业的方方面面,不仅仅是看财务数字,还要看企业本身、企业的类型、重大的影响因素、管理层的特性,因为管理层素质将影响企业的价值。同样,还需了解企业所处的整个行业情况,以及竞争对手的情况。每一个信息来源都值得深深挖掘。从费雪那里,巴菲特学到了沟通的价值,经过多年努力,巴菲特发展出广泛的人脉网络,有助于评估不同类型的企业。

最终,费雪教会了巴菲特对于投资多元化不必过于紧张。他认为“把鸡蛋放在不同的篮子里能降低风险”的观点是错误的。买了太多股票的风险源于,不可能看好每个篮子里的鸡蛋,投资者的风险来自于在不了解的企业上投入太多资金。以他的观点,在没有时间深入了解公司的情况下买入股票,所带来的风险更大。

格雷厄姆和费雪的不同是非常明显的。格雷厄姆作为一位数量分析师,强调可测量的数值:固定资产、当前盈利,以及分红。他的调查研究限于公司文件和年度报告,他不会花时间调查客户、竞争对手或管理层的情况。


费雪的方法与此不同,作为一位质量分析师,他强调那些他认为能提高公司价值的因素:公司前景、管理层的能力。

因此,格雷厄姆的兴趣仅仅在于购买便宜股票,费雪的兴趣在于购买那些长期而言,有潜力提高内在价值的公司。他愿意竭尽全力,进行广泛的沟通,了解更多信息以改进挑选流程。

在巴菲特读了费雪的《普通股和不普通的利润》之后,他找到了作者。巴菲特说:“当我见到他的时候,他的人如同他的思想一样让人印象深刻,就像格雷厄姆一样,费雪为人谦逊,有丰富的精神世界,是一位非凡的老师。”格雷厄姆和费雪的投资路径虽然不同,但他们在“投资的世界里平行。”换一种说法,如果不用平行这个词,我认为在巴菲特身上,他们的影响是交互的:他的投资方法是双方智慧的合成,既有对于管理层和企业的质量型理解(来自费雪),也有对于价格和价值的数量型理解(来自格雷厄姆)。


巴菲特曾经说:“我的方法15%来自费雪,85%来自格雷厄姆。”这句话被广泛引用,但是请注意这是1969年说的话。时隔多年以后,巴菲特渐渐但明显地转到费雪的理念上,选择购买数量有限的企业,并持有多年。我的直觉判断,如果今天有机会再做一次表述,巴菲特可能会承认他的方法50%来自格雷厄姆,50%来自费雪,二者平分秋色。

在现实的意义上,芒格是费雪质量理论的执行者。从一开始,芒格就拥有对于优质企业价值的直觉欣赏,以及应该支付合理价格的智慧。然而,在一个很重要的方面,芒格也是格雷厄姆今天的回音。早年,格雷厄姆对巴菲特说过情绪在投资中的双重性:对于非理性决策的人是错误,对于避免落入陷阱的人是机遇。通过阅读这段话,芒格接着推演,他称之为“误判心理学”,这个概念我们将在第6章深入分析。通过持续的强调,这成为伯克希尔决策中的组成部分,也是芒格最为重要的贡献之一。


综上,格雷厄姆给予了巴菲特投资的知识基础——安全边际,以及帮助他掌控情绪以利用市场的波动。费雪教会巴菲特更新的、可执行的方法论,让他发现长期的优秀投资对象,以及集中的投资组合。芒格帮助巴菲特认识到购买并持有好企业带来的回报。当我们了解了巴菲特思想是这三个人的智慧的结合之后,对于他很多投资上看似令人迷惑的做法自然就有了答案。

笛卡尔说:“拥有好的心智并不足够,更重要的是如何好好运用。”运用之妙将巴菲特与他的同行区分开来,一些同辈人非常聪明、自律、专注,巴菲特之所以高于他们,是因为他具有整合三位智者的智慧,凝聚提炼成自己方法的能力。






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随缘人 留言于: 2020/6/5 9:05:00

随缘人



主题: 新股申购风险提示

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2020年6月5日(周五)将进行新股申购

金宏气体:申购代码:787106,申购价格:15.48元/股,申购上限:2.00万股。

 



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小小溪 留言于: 2020/6/4 19:21:00

小小溪



主题: 早茶新闻

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抗疫特别国债:地方已开始积极申报 主要投向这几个领域
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-06-04/doc-iirczymk5216754.shtml


地摊经济概念掀涨停潮 创业板涨近0.4%
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-06-04/doc-iirczymk5237544.shtml


英媒分析:金融市场为何对美乱局反应冷淡
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-06-04/doc-iircuyvi6682648.shtml



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小小学生 留言于: 2020/6/4 15:32:00

小小学生



主题: 冰火两重天

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自己有的决不涨,没有的天天涨。



大树: (2020/6/4 16:35:00) ——

呵呵!喝酒吃药行情




找到白马: (2020/6/6 16:06:00) ——

不可思议,奈斯达克指数新高了

美国像个疫情严重的国家吗

现在还外加一百四十个城市抗议活动持续升级







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老三 留言于: 2020/6/4 11:33:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(7)

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中午30分:《巴菲特之道》连载(7)




第2章       沃伦·巴菲特的教育


即便是拥有产生五西格玛现象的惊人智力,也不可能越过受教育的学习阶段。正如我们将要看到的,沃伦·巴菲特在投资哲学上的教育源自三个非凡人物的心智结合:本杰明·格雷厄姆、菲利普·费雪、查理·芒格。

格雷厄姆对于巴菲特的影响众所周知,一些人认为巴菲特全部承袭自格雷厄姆。考虑到两人之间长期的交往历史,这种观点并不意外。巴菲特首先是格雷厄姆的读者,然后是学生、员工、合作者,最后是同行,格雷厄姆塑造了巴菲特未经训练的心智。然而,那些认为巴菲特仅仅受教于格雷厄姆的人,忽视了其他两位非凡的金融思想家的影响:菲利普·费雪和查理·芒格。在这一章中,我们将研究上述人物。


本杰明·格雷厄姆


格雷厄姆被认为是金融分析的开山鼻祖。正如亚当·史密斯所言:“在他之前没有(金融分析)专业,在他之后才有了这个名称。”1今天,他以两部名著而载入史册:《证券分析》(最早出版于1934年,与大卫·多德合著);《聪明的投资人》(最早出版于1949年)。

《证券分析》一书经久不衰的意义部分由于其时机,这本书在1929年大危机之后的几年问世,1929年大危机是个改变世界的事件,它对作者的生活以及思想产生了深刻影响。当其他学者试图寻求这种经济现象的解释时,格雷厄姆帮助人们恢复财富,朝着有利的方向前行。

本杰明·格雷厄姆能说流利的希腊语和拉丁语,并在数学和哲学方面有着学术兴趣,1914年他从哥伦比亚大学获得理学学士学位,当年他20岁。尽管他没有受到财经方面的教育,他的职业生涯却是从华尔街开始的。他的第一份工作是在Newburger,Henderson&Loeb经纪公司做信息员,周薪12美元,负责将债券和股票的行情写在黑板上。很快他被提升为研究员,撰写研究报告,不久被升为公司的合伙人。1919年,他25岁时,年薪已达到60万美元,相当于2012年的800万美元(这是个惊人的数字)。


1926年,他和杰尔姆·纽曼成立了投资合伙企业,正是这家公司大约30年后雇佣了巴菲特。格雷厄姆·纽曼公司在1929年的大危机中挺了过来,还经历了第二次世界大战、朝鲜战争,直至1656年解散。

很少有人知道1929年大危机给格雷厄姆造成的重大财务打击,这是他生命中的第二次(第一次是他父亲过世时,整个家庭无依无靠),格雷厄姆需要从头开始建立财富。他在母校发现了灵感,在那里他开始在夜间班教授金融课程。在象牙塔里,格雷厄姆有机会反思和重新评估投资问题。在哥伦比亚大学教授大卫·多德的建议下,格雷厄姆写下了经典的有关谨慎投资的论文。


格雷厄姆和多德都有超过15年的投资经验,他们花了四年时间一起完成了《证券分析》一书。当这本书于1934年初次面世时,路易斯·里奇在《纽约时报》上写道:“这是全面的、成熟的、精致的、完全值得称赞的学术探讨和实践的产物,如果它的影响得以发挥,那么投资者的心思将会放在证券上,而不是市场上。”

在第1版中,格雷厄姆和多德花了大量篇幅分析有关上市公司的信息混乱。在1933年《证券法》和1934年《证券交易法》出台之前,公司的信息披露是不足的,甚至经常是误导的。很多公司拒绝披露销售信息,而且资产的评估值也不可信。有关公司的假消息被用于操纵股价,无论在IPO还是在上市之后。在《证券法》之后,公司的改革也很缓慢,而且是故意的。1951年此书的第3版面世时,他们指出公司的混乱情况已经得到遏制,格雷厄姆和多德从他们的角度谈到股东与管理层关系的问题,主要是管理层权限和分红政策。


《证券分析》一书的本质是阐明,一个建立在合理价格基础之上的、精挑细选的、多元化的普通股投资组合,可以是一个健康的投资。一步一步地,格雷厄姆帮助投资者了解其方法的逻辑性。

格雷厄姆面对的第一个问题是,对于“投资”一词没有一个明晰定义。引用路易斯·布兰代斯法官的说法,格雷厄姆指出:“投资一词有多个意思。”他注意到当时有的说法,将股票定义为投机,将债券定义为投资。但一个质量糟糕的债券不应该仅仅因其为债券而被认为是投资;一只股票不应该仅仅因其是股票而被视为投机,尽管它的价格可能低于其净流动资产。这得看怎么说,格雷厄姆认为,如果借钱去买证券以期赚快钱,那么无论买的是股票还是债券,这都是投机。考虑到问题的复杂性,格雷厄姆提出了自己关于投资的定义:“投资是经过分析,可以承诺本金安全并提供满意回报的行为。不能满足这些要求的就是投机。”3这个简单的定义集中了值得我们关注的地方。


首先,什么是“经过分析”?他以一个简洁的定义开始:“基于已有的原则和正常的逻辑,仔细研究可以获得的事实,得出结论。”4他进一步将分析分为三步:①描述;②批判;③选择。第一步,搜集多方信息并以合理的方式呈现。第二步,检验这些搜集来的信息:这些信息可以代表事实么?最后一步要求分析人员作出判断,判断这些证券是否具有吸引力。

其次,格雷厄姆坚持一个证券被认定为投资必须满足两个条件:一定程度上的本金安全和满意的回报率。


第一个条件是本金安全。但他提醒到安全不是绝对的,一个非常的不可预见的事件可能导致甚至债券也违约。人们要考虑的是在合理的情况下,投资应该是安全的。

第二个必要条件是满意的回报。“满意”具有主观性。他说回报可以是任何数字,无论多低,只要投资者行为明智且满足了投资的定义。

根据格雷厄姆的定义,一个人如果基于正确逻辑进行了财务分析,遵循本金安全原则和选择合理的回报率,他就是投资者,不是投机者。

终其职业生涯,格雷厄姆始终面对投资与投机的纷扰。在他去世前不久,他十分沮丧地看到机构投资者越来越多的投机行为。在1973~1974年大熊市后不久,格雷厄姆应邀出席了由投资银行帝杰公司主持的基金经理人会议,他为所听到的发言感到震惊,“我无法理解,为什么机构的基金经理们从原本正确的投资基础上堕落到了你死我活的竞争中,试图在最短的时间里获取最高的回报。”


在明确了投资与投机的定义之外,格雷厄姆第二个贡献是提出了投资普通股的方法论。他的方法论称为“安全边际”,其思想来自1929年的大崩溃。

1929年崩盘前,所谓投资的投机活动蔚然成风,乐观主义已经猖狂到了危险的地步,整个市场就是一场由投机伪装成投资的假面舞会。被已有的成功所鼓舞,人们想象未来是个持续成长和繁荣的时代,开始放松警惕,追逐不断推高的股价。格雷厄姆说,人们愿意为股票付出任何价格,根本不考虑进行数量分析,市场乐观标出的任何价格好像都是物有所值的。在这疯狂之巅,投资与投机的界限模糊了。


针对这种高风险行为,格雷厄姆建议以“安全边际”去挑选股票。在这种方法中,对于公司未来成长充满信心的投资者如果将股票纳入组合,可以考虑两种情况:①在整个大势低迷期间买入股票(通常这种情况发生在熊市,或类似的市场调整期);或②即便在大势并不便宜的情况下,购买那些低于其内在价值的股票。无论哪种情况,安全边际都在考虑之中。

第一种情况——在大势低迷时买入——其难点在于时间点不可能人为控制。它需要投资人使用一套公式去判断市场何时昂贵、何时便宜。这样,投资人就成了预测市场拐点的人质,而这过程有多长却是不确定的。当市场标价公平时,投资者买入也是无利可图。等待市场调整而有买入的机会,可能令投资者空耗时间精力,最终一无所获。


由此,格雷厄姆建议投资者将精力放在第二种情况上,寻找那些低估的股票,不用理会大势的高低。这种策略可以持续运行,投资者需要有方法分辨出哪些股票的价格比其内在价值低。运用数量分析勾勒出低估股票的方法,在《证券分析》这本书之前,从来没有出现过。

格雷厄姆简化了正确投资的概念为“安全边际”概念。无论股票还是债券,他都用这种方法去投资。

建立债券的安全边际概念不难,例如,分析人员看一家公司过去五年的运营历史,发现它的年度利润5倍于债券的利息,那么该公司的债券就具有可靠的安全边际。格雷厄姆并不指望投资者能正确地预测公司未来的收入情况;相反,他认为如果公司利润与固定利息之间的差距足够大,即便公司未来收入遭到不可预见的事件打击,投资者利益也能受到保护。


真正的考验在于格雷厄姆如何定义股票的安全边际,他推论如果股价低于内在价值,普通股的安全边际就存在。显而易见,接下来的问题是:如何确定内在价值?格雷厄姆再一次给出了简洁的定义:内在价值是“取决于事实的价值”。这些事实包括公司资产、利润和分红、未来的明确前景。

当然,格雷厄姆认为最为重要的因素是未来的盈利能力。这让他推导出一个简单的公式:一个公司的内在价值取决于未来预期利润,乘以合适的资本化系数。这个资本化系数,或乘数,受到公司利润的稳定性、资产、分红政策和财务健康状况的影响。


格雷厄姆认为这种方法成功与否,受制于我们计算公司未来前景的能力,这个计算无可避免的不精确。未来的因素,诸如销售额、价格、成本都难以预测,这一切使得这个乘数更为复杂。

尽管如此,格雷厄姆相信在三种情况下,安全边际理论仍然能够成功运用:

(1)稳定的证券类型,例如债券和优先股;

(2)在进行比较的分析中;

(3)那些价格与内在价值差距巨大的股票。

格雷厄姆让我们接受的内在价值是个难以捉摸的概念,它不同于市场的报价。最初,内在价值被认为就是公司的账面值,或者是资产减去负债之后的净值。这使得早期的内在价值概念是明确的。然而,分析人员发现公司的价值不仅仅是它的净资产,还有这些资产所产生的利润的价值。格雷厄姆提出,确定一个公司的精确的内在价值并不重要甚至,一个大致的估值,相对于市场价格,已经足够测量安全边际。


格雷厄姆提醒我们,金融分析并非一项精确的科学。一些财务的数量指标,例如资产负债表、损益表、资产和负债、利润、分红等的确有助于分析。然而,我们不能忽略一些不易计算,却对决定公司内在价值非常重要的因素,其中两个是管理层的能力和公司的性质。格雷厄姆的问题是:在它们身上应该花多少精力?

他对于强调质量因素有所顾虑,管理层的意见和公司的性质是难以测量的,而难以测量是一种糟糕的测量。对于质量因素的乐观因素往往导致较高的乘数。从经验中,格雷厄姆知道当投资者的关注从有形资产转移到无形资产时,他们将有可能冒更大的风险。而反过来,如果投资者基于公司的可测量的数量因素推算内在价值,那些向下的风险是有限的。固定资产、分红、当前和历史曾经的利润都是可测的,这些因素都是可用数字证明的,并且作为真实的经历作为逻辑的参考。


格雷厄姆强调,投资者应该清楚自己立足于踏实的基础之上,如果你买的是资产,即便到清算资产价值时,你的下降空间仍是有限的。但没有人能保证你看好的投资对象能达成成长的目标。如果一家公司拥有诱人的前景和高超的管理层,毫无疑问会吸引越来越多的买家,“由于大量买入,会使公司股价上升,从而导致较高的市盈率。越来越多的人沉迷于高回报的期许,股价攀升超越其应有价值,造成泡沫,泡沫越来越大以至于最终破裂。”

格雷厄姆承认,拥有良好的记忆力是他的一个负担。曾经在一生中毁掉他两次的财务打击,让他更强调股市下跌时的保障,多于上升时的上涨潜力。


他经常提到两项投资原则:一是不要亏损;二是不要忘记第一条。他将“不要亏损”的理念分为与安全边际有关的两个部分:①以低于公司净资产2/3的价格买入公司;②专注于低市盈率的股票。

第一个方法——以低于公司净资产2/3的价格买入公司——符合格雷厄姆的现实感觉并满足了他的数学期望。他略去公司厂房、建筑、设备的数值,减去所有长短期负债,剩下的只有流动资产。格雷厄姆认为,如果股价低于这个数字,就是个好的投资对象,这种投资方法简单明了。但他清楚地指出,这种方法的运用是基于一揽子股票组合,而不是基于单只股票。

这个方法有个问题:满足这些条件的股票很难找到,特别是在牛市的时候。傻等着市场调整可能并非明智之举,针对这种情况,格雷厄姆提出了第二个方法:买低市盈率的股票。他仍然强调,公司必须有净资产,换言之,公司必须资产多于负债。


在职业生涯中,格雷厄姆数次改变他的投资方法,在他1976年过世前不久,他与西德尼·科特尔重新修订《证券分析》第5版时,格雷厄姆提出买股票的标准:一个十年的市盈率乘数,股价是前期高点的一半,以及当然是净资产价值。格雷厄姆用这些标准推算了自1961年以来的股市历史,结果很令人满意。

年复一年,大量投资者研究搜寻类似的确定公司内在价值的捷径。当格雷厄姆提出的低市盈率法仍然有效的时候,我们发现仅仅基于会计比率的这种投资决策方法,并不足以产生满意的回报。今天,大多数投资者使用约翰·伯尔·威廉斯在《投资价值理论》(哈佛大学1938年出版)一书中对于价值的定义:任何投资的价值都是公司未来现金流的折现。我们将在第3章中讨论更多关于分红折现模式的内容。


现在,我们发现格雷厄姆的两个方法——以低于公司净资产2/3的价格买入公司;买入低市盈率的股票——有着共同的特征。他所选中的股票可能因为某种原因,在股市上并不受欢迎,所以价格低于价值。格雷厄姆强烈地认为这“低得不公平”,所以是买入的好标的。

格雷厄姆的信念建立在一些特定的假设上,首先,他认为由于人们的贪婪和恐惧的情绪变化,使股票经常被错误标价。在贪婪之巅时,股价被推升至远超其内在价值,造成过高的市场。反之,恐惧压低股价,造成股价低于价值的局面。他的第二个假设是基于统计学上的“均值回归”理论,尽管他没有使用这个名词。无论是统计学还是诗歌,格雷厄姆相信投资者能从低效市场的修正力量中获利。他引用了诗人贺拉斯的雄辩的诗句作为佐证:

今天那些已然坍塌的,将来可能会浴火重生;今天那些备受尊荣的,将来可能会匿迹销声。


菲利普·费雪


在格雷厄姆写作《证券分析》时,菲利普·费雪正开始他的投资顾问工作。从斯坦福大学工商管理研究生院毕业后,费雪在盎格鲁·伦敦·巴黎国民银行(Anglo London&Paris National Bank)做分析师工作,地点在旧金山。不到两年,他就成为统计部门的头儿。在这个位置上,他见证了1929年大危机中的股市崩溃。之后,在一家当地的经纪公司无所事事地短暂工作一段时间后,他决定自行创业,1931年3月31日,他的费雪顾问公司开始招揽客户。


30年代初期开办投资顾问公司看起来有些蛮干,因为股市上哀鸿遍野,经济上千疮百孔。但费雪认为他有两个优势:首先,大崩盘之后,尚有余钱在手上的投资者肯定对于自己之前的经纪人很不满意。其次,在大萧条期间,人们有充足的时间坐下来与费雪交谈。

在斯坦福的时候,有一门课程要求费雪和教授一起定期访问旧金山周围的企业,教授会与企业家们讨论公司的运作,并且帮助他们解决遇到的问题。在驾车回斯坦福的路上,他和教授会重新总结所观察的企业和管理层。费雪后来回忆道:“每周的这次活动,是我受到的最有用的训练。”


这些经历使费雪开始相信超级利润有可能从如下方式获得:(1)投资于那些拥有超出平均水平潜力的公司;(2)与能干的管理层合作。为了搜寻卓越的公司,费雪发明了一套“点系统”,它可以根据企业和管理层的特征区分出合格的公司。

费雪印象最深刻的公司特征,是多年销售和利润的成长率高于同行业。为了满足这个条件,费雪相信一家公司所在的行业必须“具有足够市场空间潜力,才能具备多年大规模增长的可能。”费雪并不很在意连续的年度增长,但他以数年为周期的表现去判断公司成功与否。他注意到企业生命周期的变化会给销售和利润造成实质影响,然而多年的观察使他相信,有两类企业会显示超出平均的成长:①“幸运且能干”的企业;②“幸运因为能干”的企业。


他说美国铝业公司(Alcoa)是第一类公司的例子,这个公司“能干”,是因为它的创始者们很能干,他们早早预见到了其产品的市场前景,并积极做了准备,推动铝业市场提升销售。这个公司也很“幸运”,因为在他们能掌控的范围之外,外界因素对于公司和产品市场非常有利。航空运输市场的迅速发展,大大促进了铝制品的销售。由于航空业的大发展,美国铝业公司从中的收益,大大超出了公司最初的设想。

杜邦公司是一个“幸运因为能干”的好例子。如果杜邦还坚持于最初的产品——喷砂粉,公司就会像很多典型的矿业公司一样。但是公司管理层利用他们获得的关于武器火药的知识,开始发明新的产品——包括尼龙、玻璃纸、璐彩特(透明合成树脂),创造出新的市场需求,最终为杜邦创造了数十亿计的销售额。


费雪注意到,一个公司的研发可以为企业超出平均的成长提供持续的贡献。很明显,如果这两家公司没有在研发方面的重大投入,就不可能取得长期的成功。即便是非高科技企业也需要致力于研发,以便为客户提供更卓越的产品和更有效率的服务。

除了研发之外,费雪还审视了企业的销售机构。根据观察,一家公司即便有了好的产品和服务,但如果无法“成功地商品化”,研发的努力也不会带来销售额。帮助客户认识公司产品和服务的优势是销售部门的责任。他解释说,销售部门应该监测客户的购买习惯,并能捕捉到客户需求的变化。费雪认为销售在链接市场和研发部门之间具有巨大的价值。


不过,仅仅拥有市场潜力本身还不够,费雪相信即便是一个具有超越平均水平销售成长的公司,如果它不能为股东赚钱,也未必是一个合适的投资对象。他说:“并非所有销售成长良好的公司都是好的投资对象,如果年复一年,其利润没有同步增长的话。”因此,费雪不仅寻找那些低成本的产品或服务的公司,而且希望它们能致力于保持这个优势。一个具有低利润平衡点、高利润率的公司更能经得起低迷经济环境的考验。最终,它能击败对手,牢牢站稳自己的市场地位。


费雪指出,如果一家公司不懂得分解成本,同时明白制造过程中的每个环节,就不可能维持它的利润率。为了这样做,公司必须进行足够的会计监督和成本分析。成本分析应该能让公司管理层发挥出生产产品和服务资源的最大潜能。此外,会计监督有助于发现公司运营中的问题所在,而这些问题或低效,可能就是影响公司整体盈利能力的早期预警。





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小小溪 留言于: 2020/6/4 9:49:00

小小溪



主题: 早茶新闻

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上海等27地明确鼓励发展地摊经济
http://finance.sina.com.cn/zt_d/2020_dtjj/


地方版促消费新政密集出台 增发新能源汽车指标等成为亮点
https://finance.sina.com.cn/china/2020-06-04/doc-iirczymk5130867.shtml


6家老牌P2P平台宣布退群 网贷行业清退加速
https://finance.sina.com.cn/roll/2020-06-04/doc-iirczymk5122314.shtml



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随缘人 留言于: 2020/6/4 8:53:00

随缘人



主题: 新股申购风险提示

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2020年6月4日(周四)将进行新股申购

康华生物:申购代码:300841,申购价格:70.37元/股,申购上限:1.50万股。



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老三 留言于: 2020/6/3 11:32:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(6)

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中午30分:《巴菲特之道》连载(6)




对于巴菲特而言,格雷厄姆不仅仅是导师。作家罗杰·洛温斯坦写道:“格雷厄姆是第一个证明挑选股票可以是可靠的理论方式的人,而在此之前,它是像赌博一样的伪科学。股票市场就像一个奇幻的、令人禁足的城市,而格雷厄姆是提供这个城市地图的第一人。”自从11岁第一次买了城市服务优先股,巴菲特花了生命中一半的时间研究股市的未解之谜,现在他终于得到了答案。


《滚雪球》的作者爱丽丝·施罗德写道:“巴菲特的反应就像一个一生都待在山洞里的原始人,忽然有朝一日走出山洞,在阳光下眨着眼,第一次看清这世界。”巴菲特最初认为“股票就是一张张可供交易的纸片,现在,他知道股票是其背后真实企业价值的代表符号。”

1956年,在巴菲特来到纽约两年之后,格雷厄姆-纽曼公司解散了,61岁的格雷厄姆决定退休。巴菲特再一次回到奥马哈,怀揣着从老师那里学来的投资知识,以及家庭的金融背景、朋友们的支持,他成立了投资合伙企业,这一年他25岁。


巴菲特合伙公司


巴菲特合伙企业起步时,有七个有限合伙人,共投资了10.5万美元,巴菲特自己作为一般合伙人,出资100美元。每年如果投资回报率在6%及以下,收益将全部归有限合伙人所有,超过6%的部分,他们获得其中的75%,巴菲特获得25%。但合伙企业的回报目标是非承诺的,不是绝对的。巴菲特告诉他的合伙人,他希望每年战胜道琼斯指数10个百分点。

巴菲特对合伙人承诺:“我们的投资将基于价值,而不是市场的热点”,并且合伙企业“将避免本金永久性损失(不是短期的行情账面损失)的风险降至最小。”18最初,他严格遵循格雷厄姆的标准,选择被低估的股票。此外,他还参与一些并购套利——就是当两家公司收购合并时,买进一家公司的股票,同时卖出另一家公司的股票的策略,其目的是为了取得无风险利润。


巴菲特合伙企业起航之后,创造了令人瞩目的成绩。在第一个五年(1957~1961)中,道琼斯指数上升75%,合伙企业成绩是251%(有限合伙人得到181%的回报)。巴菲特不但实现了他打败道琼斯10个百分点的诺言,而且大大超出,他实际的成绩是35个百分点。

随着巴菲特的名声渐渐广为人知,越来越多的人找他管理自己的资金。由于每个合伙企业只有50个名额的限制,随着找来的人越来越多,就成立了一个又一个的新合伙企业。直到1962年,巴菲特决定将它们重新整合为一个合伙企业。这一年,巴菲特将自己的办公室从家里搬到奥马哈的基威特大厦,他在那里办公一直到今天。第二年,巴菲特做出了他一生中最为重要的著名投资之一,这使得他已经冉冉升起的名望更加如日中天。


20世纪60年代最著名的公司丑闻之一,发生在提诺·迪安杰利斯领导的联合原材料植物油公司,他发现可以用公司色拉油的库存套取银行贷款。在这个过程中,由于油可以轻浮在水面之上,他于是操纵了游戏,使用了一些小伎俩。他在新泽西州建了一个炼油厂,放了139个五层的储油罐,用于储存大豆油。当银行人员来检验的时候,公司人员就爬上油罐的顶端,用测量棒蘸一下罐内的液体,然后大声将测量棒上的虚假数字报给外面的检验人员。当丑闻被揭穿后,据悉牵涉到了美洲银行、国民银行、美国运通和其他一些国家贸易公司,欺诈贷款的金额共计1.5亿美元。


美国运通是这起色拉油丑闻最大的受害者之一,损失了5800万美元,受此消息打击,运通股价下跌超过了50%。如果说巴菲特从格雷厄姆那里学到了什么的话,一定是:当一只优质公司股票的价格低于其内在价值时,果断出击!

巴菲特注意到了公司5800万美元的损失,但他不知道客户如何看待公司丑闻。于是他在奥马哈市有收银机的餐馆来回逛,发现人们依然在使用美国运通发行的绿色运通卡,使用频率并未下降。他又访问了几家银行,获知这起财务丑闻对于美国运通旅行支票的发售也没有什么影响。


回到办公室,巴菲特立即投资1300万美元在美国运通的股票上,这笔资金相当于整个合伙企业25%的总资产,比例相当巨大。在随后两年,美国运通的股票涨到了原来的3倍,巴菲特漂亮地净赚2000万美元。这是纯粹的格雷厄姆,纯粹的巴菲特。

成立之初,巴菲特的合伙企业只是投资于低估的股票和一些并购带来的套利机会。但在第五年,他第一次购买了一家公司的控股权——登普斯特制造厂,一家农场设备制造商。下一步,他开始买进有点气数不佳的新英格兰的纺织厂——伯克希尔-哈撒韦公司,直到1965年他控制了这家公司。


在微积分学中,拐点是曲线在一个点曲率发生改变,从正到负,或从负到正。拐点之说也发生在企业、行业、经济、地缘政治以及个人身上。我相信20世纪60年代是巴菲特的拐点年代——他从投资家巴菲特进化为企业家巴菲特。

与此同时,市场也到了一个拐点。自1956年开始,格雷厄姆提出、巴菲特执行的估值策略成为股市的主流。但是在60年代后期,新时代开始了,它被称为成长股时代。这个时代里,贪婪的情绪推动着市场,快钱追逐那些高高飞扬的股票,人们迅速赚钱,或迅速亏钱。


尽管股市的根本心理在发生改变,但巴菲特合伙企业继续了杰出的表现。到1966年末,合伙企业累计回报1156%(有限合伙人取得704%),道琼斯指数同期表现为上升123%。尽管业绩优异,巴菲特却越来越不安,因为股市的脚步越来越超出了格雷厄姆的原则范围。新的舞曲响起,但巴菲特找不到感觉。

1969年,巴菲特决定解散合伙投资企业,他发现市场已经高度投机,值得投资的机会极度稀缺。60年代后期,股市被高高在上的成长股所主导。“漂亮50”天天被人挂在嘴边,雅芳、宝丽来、施乐的股票都处于50~100倍的市盈率。巴菲特给合伙人写了一封信,坦诚自己已经不适应当前的股市环境,“但有一点,我很清楚,”他说,“我不会将之前自己明白其逻辑的投资方法全部抛弃,尽管它们在目前的市场中难以运用,尽管这意味着放弃大量的、明显的唾手可得的盈利。使用那些我自己完全不理解的、未经实践的方法可能会导致本金的永久性损失。”


在巴菲特合伙企业起步之初,他为公司设定了每年跑赢道琼斯指数10个百分点的目标,从1957年起步到1969年解散,他的确击败了道指,不仅仅是10个百分点,而是22个百分点!当合伙企业解散时,每个投资人收到相应的部分。一些人转向市政教育债券,一些人被推荐给了一位基金经理。巴菲特推荐的这个人是比尔·鲁安,他也是格雷厄姆的学生,巴菲特在哥伦比亚大学的同学。鲁安同意管理一部分合伙人的资金,这促成了著名的红杉基金的诞生。另一些合伙人,包括巴菲特本人,将自己的部分资金转换为伯克希尔公司的股票。巴菲特自己在合伙企业中的财富已经增长到2500万美元,这足以让他控制伯克希尔-哈撒韦公司。

当巴菲特解散合伙企业时,很多人以为巴菲特要“金盆洗手”了,但实际上,好戏才刚刚开始。


伯克希尔-哈撒韦


公司最初的前身是成立于1889年的伯克希尔棉花制造厂。40年后,工厂合并了一些其他的纺织企业,成为新英格兰地区最大的工业企业之一。在此期间,伯克希尔公司产生了大约25%的全国棉花需求,和1%新英格兰地区的用电需求。1955年,伯克希尔与哈撒韦制造公司合并,公司名称随之变更为伯克希尔-哈撒韦,并沿用至今。

不幸的是,合并之后的公司命运多舛,不到十年的时间,股东权益下降了一半,亏损超过1000万美元。之后的20年,巴菲特和主管纺织业务的肯·查斯一直努力,试图扭转这个新英格兰的纺织厂。结果令人失望,净资产收益率勉强维持在两位数。


到了20世纪70年代,股东们开始质疑维持一个效益不佳的纺织厂运营是否值得?巴菲特没有掩饰面临的难题,在数个场合,他解释了自己的考虑:纺织厂是当地就业人数最多的企业,这些工人年龄偏大,相对不具备转业的技能,管理层表现出高度的工作热情,工会要求合理,最重要的是,巴菲特相信纺织厂仍然多少还能实现一些利润。

然而,他也表述得很清楚,希望纺织部门能在适当的资本成本上产生利润,他解释道:“我不会仅仅为了增加公司的回报,而关闭一些低利润率的业务部门。我也不会认为有利润的公司就应该去为一些前景不明的业务继续花钱。亚当·斯密不会同意我的前一个观点,卡尔·马克思不会同意我的后一个观点,我选择站在中间让我感到舒适的位置。”


当伯克希尔进入80年代,巴菲特面临一些更现实的问题。首先,纺织业的性质决定了高回报是不可能的了。纺织品是普通类商品,这类商品很难将自己与竞争对手区分开来。来自国外的竞争者使用更便宜的劳动力,一点一点挤压利润。其次,为了维持纺织企业的竞争优势,需要不断投入新的资本金,在通货膨胀的情况下前景更为骇人,企业迟早会发生资本贫血的灾难。

巴菲特面临艰难的选择,如果他投入大量的资金以维持纺织部门的竞争力,伯克希尔的资产回报率将被拖低;如果不增加再投资,伯克希尔的纺织厂对于其他国内同行而言,将丧失竞争力。无论巴菲特是否增加投资,国外的同业竞争者都具有强大的低成本的劳动力优势。

1980年的年报终于透露了关于纺织部门的坏消息,那一年,它们失去了董事长致辞中的首要位置,第二年的致辞也没有谈到纺织部门的情况。到了1985年6月,必然的事情发生了,巴菲特关闭了纺织厂,结束了这项具有百年历史的业务。


尽管纺织厂最终不幸结业了,但是这次经验却不是完全的失败。首先,巴菲特学到了宝贵的一课——企业拐点,当企业的环境发生根本性变化时,它们很少能转型成功。其次,纺织厂早期产生的现金流足以供巴菲特去购买保险公司,这造就了更为精彩的故事。


保险业务运营


1967年3月,伯克希尔公司出资860万美元,收购了奥马哈市当地的两家保险公司:国民赔偿公司和国民火灾海上保险公司。这是伯克希尔惊人成功故事的开端。

为了能好好欣赏这出重头戏,先要弄清楚拥有保险公司的真正价值所在,这一点很重要。保险公司有时是个好投资,有时不是,然而,它们通常总是很好的投资工具。保单持有人(保险公司客户)支付保费,提供了持续的现金流;保险公司用这些现金进行投资,直至有客户出险提出索赔。由于索赔发生的时间不确定,所以保险公司的投资对象是具有流动性的证券——主要是短期固定收益证券、长期债券和股票。这样,巴菲特购买的不仅仅是两家健康的公司,而且是管理投资的工具。


1967年,这两家保险公司拥有的投资组合中,包括债券2470万美元、股票720万美元。两年之后,这个投资组合增值为4200万美元,干得相当漂亮。巴菲特接管伯克希尔之后,也有了管理这家纺织企业证券组合的经验。1965年巴菲特接管公司时,公司拥有一个290万美元的证券投资组合,一年之后,巴菲特将其扩大到了540万美元。1967年,证券投资带来的回报是纺织部门盈利的3倍,而证券部门的净资产只有纺织部门净资产的1/10。

对于巴菲特进入保险领域、退出纺织领域这种行为,是有争议的。有人认为,保险业也像纺织业一样,是个普通商品类型的行业,它们销售的产品(保单)并无特质。保险业的保单可以标准化、可以被其他保险公司复制,没有商标、专利、地域优势等能让一家保险公司有别于其他同行。获得保险执照也不难,保险费率也都是公开的。


最能区分一家保险公司的是它的工作人员。公司管理层的努力对于一家保险公司的运营表现有着巨大的影响。多年以来,巴菲特在伯克希尔的组合中增加了一系列的保险公司,其中最为著名的是盖可保险公司。1991年,伯克希尔买入盖可保险50%股份。之后的三年,盖可的表现令人印象深刻并持续攀升,更让巴菲特增添了兴趣。1994年,伯克希尔宣布已经持有盖可保险51%的股份,并很认真地讨论盖可加入伯克希尔大家庭的问题。两年之后,巴菲特写了一张23亿美元的支票,盖可保险成为伯克希尔的全资公司。

巴菲特并未止步于此,1998年他斥资160亿美元收购了一家再保险公司——通用再保险。这是截止当时最大的一笔投资。


年复一年,巴菲特继续在收购保险公司,但毫无疑问,他最聪明的是对于人才的收购。巴菲特请阿吉特管理伯克希尔的再保险集团,阿吉特出生于1951年,毕业于久负盛名的印度技术学院,取得工程师学位。他在IBM工作了三年之后,前往哈佛获得了商业学位。

尽管阿吉特没有保险行业背景,但巴菲特很快发现了他惊人的才干。自1985年起,阿吉特用20年时间建立的再保险集团的浮存金(保费收入尚未赔付)达到340亿美元。按照巴菲特的说法,阿吉特“对于风险的掌控无人能及,他的运作综合了能力、速度和决断,但最重要的是,他在保险方面的独一无二的头脑。他们每一天都在相互交流。阿吉特到底有多重要呢?给你提供一个线索,巴菲特在2009年伯克希尔的年报中写道:“如果芒格、我和阿吉特同在一条沉船上,你只能救一个人,请游向阿吉特。”


导师及其公司


要形容巴菲特是不容易的,仅从外表上看,他并不起眼,像是个老爷爷,而不是一个公司的大老板。智力上而言,他被认为是天才,但他与人相处时非常简单、平易近人。他简单、直率、豪爽、诚实,融干练机智和亲切幽默为一体,他喜欢逻辑分明,厌恶混乱无序,他喜欢单纯,厌恶繁琐。

在年报中,巴菲特常常引用《圣经》,或约翰·梅纳德·凯恩斯、梅·韦斯特等人的著作或名言,凡是阅读的人都会备感亲切,被深深打动。每份年报都信息量极大,长达60~70页,没有照片、没有彩图、没有表格。从年报的第一页开始,就充满着积极向上的正能量,它们将金融触觉、平易近人的幽默,以及诚实的精神综合为一体。巴菲特在报告中非常坦率地直面公司的优势与不足,他认为股东就是公司的主人,并设身处地替他们着想。


巴菲特主导的公司综合体现了他的个性、企业哲学(与其投资哲学如出一辙),及其独一无二的风格。伯克希尔公司是个构建精密的大厦,但不复杂。它只有两个部分:企业运营和投资组合。投资组合的资本来自保险业务的浮存金,以及非保险业务的盈利。巴菲特管理证券投资组合,就像他考察购买一个企业一样,看它们是否物有所值,看其管理层是否忠诚。

今天,伯克希尔-哈撒韦公司由三个部门组成:保险业务、资本密集型业务(包括中美能源、伯灵顿北方铁路等)、制造服务零售业务(业务从棒棒糖到喷气飞机)。2012年,这些业务合计为伯克希尔公司提供了108亿美元的盈利,而相对于1988年,公司盈利为3.99亿美元。2012年公司证券投资组合的市值为876亿美元,成本为498亿美元;而25年前的1988年,投资组合的市值为30亿美元,成本为13亿美元。


在过去的48年里,自1965年巴菲特接管伯克希尔-哈撒韦公司以来,公司的账面价值从每股19美元增长到114214美元,年复合增长率19.7%,同期标普500指数的增长率为9.4%(包括分红在内)。这意味着在长达半个世纪的时间里,巴菲特胜出10.3个百分点。正如我前面提到的,当“钱匣子”关闭他的合伙企业时,他的辉煌之旅才刚刚开始。


五西格玛事件


多年以来,学术界和投资专家们关于有效性的争论,渐渐形成了有效市场理论。这个具有争议的理论认为,股票分析是徒劳无益的浪费时间,因为所有可以获得的信息都已经被反映在股价上。持有这种观点的人坚信,那些在股票行情版上随意丢出飞镖的投资人,他们的成功概率与那些经验丰富、每天花大量时间阅读季报或年报的分析师并无二致。当然,这里有部分是开玩笑的因素。

然而,一些持续打败市场指数的个案——最著名的是沃伦·巴菲特——证明市场有效理论存在缺陷。但理论家们认为,不是该理论有缺陷,而是因为像巴菲特这样的个案是个五西格玛事件——统计学上极其罕见的现象,这种现象极其罕见以至于不可能发生。与这些人站在一边,将巴菲特现象称为统计稀罕物是件很容易的事。没有人能重演他的投资业绩,无论是其13年的巴菲特合伙企业,还是50年的伯克希尔-哈撒韦公司的表现。当我们观察每一个职业投资人的表现,并发现他们长期无法击败市场主要指数时,这提出了一个问题:股票市场的确是无懈可击的吗?这个方法可以被大多数投资者使用吗?


最后,让我们思考一下巴菲特的话:“我们的所作所为没有超越任何人的能力范围,我感觉我做投资和我做管理没有什么两样,根本不必为得到超凡的结果去刻意做什么超凡的事情。24”大多数人认为这仅仅是巴菲特中西部式的谦虚表现,但我不这么认为,我把他的话当真了,而这正是这本书的主题。





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随缘人 留言于: 2020/6/3 9:08:00

随缘人



主题: 新股申购风险提示

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2020年6月3日(周三)将进行新股申购

博汇科技:申购代码:787004,申购价格:28.77元/股,申购上限:0.40万股。



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小小溪 留言于: 2020/6/2 19:46:00

小小溪



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老三 留言于: 2020/6/2 11:35:00

老三



主题: 中午30分:《巴菲特之道》连载(5)

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中午30分:《巴菲特之道》连载(5)



第1章       五西格玛事件:世界上最伟大的投资家


有史以来最大的慈善捐助


春日的早晨,巴菲特坐在纽约曼哈顿的公寓里。旁边坐着的是他多年的老朋友卡罗尔·卢米斯女士,她是《纽约时报》的畅销书作家、《财富》杂志的资深编辑、记者。她从1954年起就在杂志工作,长期追踪报道巴菲特。更为人津津乐道的是她自1977年起开始协助巴菲特编辑伯克希尔公司的年报。

在2006年春天,巴菲特告诉卡罗尔,他已经想好了如何处理他在伯克希尔-哈撒韦公司拥有的巨大财富。像大多数人一样,卡罗尔知道巴菲特在分给三个孩子一点钱后,会将自己99%的财富捐给社会用于慈善,但人们想到的是这笔财富会捐给巴菲特基金会,该基金会由巴菲特和已故妻子苏珊成立。现在巴菲特告诉卡罗尔他改变了主意,“我知道我想做什么,知道如何做更有意义”。


2006年6月26日的纽约公共图书馆,午饭开始之前,数以百计的纽约最成功人士起立鼓掌,伴着掌声,世界第二富豪沃伦·巴菲特走到麦克风前。在客气寒暄几句之后,他从口袋里拿出五个信封,每一个信封里装着一份他财富的分配安排,只等着他的签名即可生效。前三个信封内容很简单,他签名“爸爸”,然后分别给了三个子女:女儿苏茜、长子霍华德、次子彼得。第四封信交给了已故妻子所捐助的慈善基金会的代表。这四封信给出的总计金额为60亿美元。

第五封信引起的人们的惊叹!巴菲特签名后,递给了梅琳达女士,她是这个星球上唯一一个比巴菲特富有的人——比尔·盖茨的妻子。在这封信中,巴菲特承诺将其拥有的伯克希尔公司股票,共计超过300亿美元的财富捐给世界上最大的慈善机构——比尔&梅琳达·盖茨基金。这是迄今为止最大一笔单笔慈善捐助。历史上著名的捐赠有安德鲁·卡内基(按照今天货币折算为72亿美元)、约翰·洛克菲勒(71亿美元)、小约翰·洛克菲勒(55亿美元)。


在随后的日子里,人们有无数的疑问。巴菲特有病吗?或病入膏肓?他妻子的过世对于他的这个决定有什么影响?巴菲特说:“我很好,我的感觉棒极了。”众所周知,他妻子苏珊原本将继承他在巴菲特基金的主导地位:“她很享受这个过程,她对于规模的扩大有些恐惧,但她喜欢,并会干得很好。”

但是对于这个原有的安排在妻子过世之后,巴菲特有了新的考虑,他发现比尔&梅琳达·盖茨基金是个完美的机构,正做着他本人想做的事情。“他们可以更有效率地使用金钱,就像巴菲特基金会一样。找到那个按照你的想法做事,而且做得更好的人,将事情委托给他们难道不更符合逻辑吗?”


这就是典型的巴菲特,总是充满理性。巴菲特提醒我们,在企业管理中有一个核心内容,就是他们管的比他好。同样,比尔&梅琳达·盖茨基金做慈善比他更好,何乐而不为。

比尔·盖茨评价他的老朋友说:“巴菲特将被人记住的不仅仅是最伟大的投资家,而且是世界上最伟大的美德投资家。”5说得一语中的。但是更为重要的是,巴菲特慷慨慈善的美德可能被放在第一位,而他那无与伦比的投资技能却可能屈居第二了。当巴菲特将300亿美元的信件递交给梅琳达·盖茨的时候,我脑海中迅速闪回到50年前,他以100美元起步成立巴菲特投资合伙企业的情景。


巴菲特总是声称自己非常幸运,1930年出生于美国,这个出生时空组合的概率是30∶1,而他降生的那一刻就好比中了彩票;他承认自己跑不快,没法成为优秀的橄榄球运动员;尽管他有弹四弦琴的勇气,但不可能成为音乐会上的小提琴演奏家。但运气之外,他独具的一些特点却令他能在资本经济海洋中有所作为。

“生活在美国,一些幸运的基因,复利,这些综合在一起造就了我的财富。”巴菲特说,“生活在这样一个经济体系中,更是促成了这些结果的形成,美国这个经济体系虽然有时会产生扭曲的结果,但最终整体而言,它能很好地服务于我们的国家。”巴菲特悄悄告诉我们,他很高兴在这样一个经济体中工作,“它奖励那些在战场上救死扶伤的人以勋章,它奖励那些优秀的老师以父母的感谢,它奖励那些能发现被错杀的股票的人以亿万财富。”他将之称为命运的不确定性分布。

这或许有一定道理,但我心中所渴望了解的,是巴菲特如何在其成长环境中,刻画出属于自己的命运线条。这里,我们要探究的就是巴菲特如何成就自我的故事。


个人经历和投资缘起


沃伦·爱德华·巴菲特,1930年8月30日出生于内布拉斯加州奥马哈市,是奥马哈巴菲特家族的第七代。家族第一代在1869年开了一家杂货店,巴菲特的爷爷经营着这家杂货店,后来伯克希尔的副董事长查理·芒格,竟然曾经在巴菲特爷爷的杂货铺里打过工。巴菲特的爸爸——霍华德,曾是当地的一名股票经纪人、银行家,后来还做过共和党的众议员。

据说巴菲特一出生就着迷于数字,这也许是有些夸张了,但有记录表明,他在进入幼儿园之前就已经是台“小计算机”了。小时候,他和最好的朋友鲍勃·罗素坐在罗素家的门廊上,背经过的小汽车的车牌号。天黑之后,他们俩进屋,把《奥马哈世界先锋报》铺在地上,计算每个数字出现的次数。然后,在他们的剪贴簿上整理计算的结果,好像在做什么顶级秘密的事情。


巴菲特最为珍贵的礼物来自他的姑姑——爱丽丝,她非常喜欢这个可爱的侄子,并且向他提出一个无法拒绝的提议:如果他同意吃芦笋,她就送他一块秒表。巴菲特完全被这个精密的计数器迷住了,他在各种男孩子喜欢的游戏中都使用他,例如弹珠游戏。他叫来两个姐妹,在浴缸里放满水,让她们将弹珠放进去,利用浴缸内壁的弧度,看哪一个弹珠能先到达漏水口,他在一旁按着秒表计数时间。

而来自爱丽丝姑姑的第二件礼物,将六岁的巴菲特引领上了新的人生方向——不是数字的魅力,而是金钱的魔力。圣诞节时,巴菲特拆开礼物,发现是个镀镍的钱包,这成为他最珍贵的财产,他将它立刻别在腰上。他发现钱包有很多用处,他在门口放了张桌子,向每一个路过的人兜售巧克力。他挨家挨户地敲门,卖口香糖和汽水。他从爷爷的杂货店以25美分的价格批发来6罐一包的可口可乐,然后拆散了,以每罐5美分出售——这样就有了20%的投资回报。他还上门叫卖《星期六晚邮报》和《自由》杂志。每个周末,他在当地的橄榄球场卖爆米花和花生。所有这些生意,他都要用上他宝贵的钱包——收钱、找零。


然而,这种田园牧歌式的好日子突然被打断了,大萧条终于也席卷到了奥马哈。一天晚上,巴菲特的父亲回到家,告诉大家他工作的那家银行关门了,他丢了工作,他们的存款也损失了。巴菲特开杂货店的爷爷,给了他父亲一些钱支持他们家渡过难关。

幸运的是,这样绝望的感觉没有延续太久。霍华德很快振作起来,宣布成立自己的公司——巴菲特·斯坎兰尼卡公司,开始了他的投资合伙企业,公司设在法纳姆大街上,多年以后巴菲特在同一条大街上买了房。

大萧条的影响尽管短暂,但给巴菲特的家带来了艰难,这给年轻的巴菲特留下了深刻的印象。《巴菲特:一个资本家的成长》一书的作者罗杰·洛温斯坦说:“这种人生早期的艰难生活成为绝对的驱动力,他要变得非常、非常、非常富有。在他五岁之前就这么想,自那时起,他从未停止过这个念头。”


巴菲特10岁的时候,父亲带他去了纽约,这是霍华德给每个孩子的礼物。巴菲特说:“我告诉父亲,我想去三个地方:我想去斯科特邮票钱币公司,我想去莱昂内尔火车公司,我想去纽约证券交易所。”在坐了一夜火车后,他们到达了华尔街,在那里他们见到了交易所的成员艾特·莫尔。巴菲特说:“午饭之后,有人拿过托盘,上面摆放着不同的烟叶,莫尔先生挑出自己喜欢的,然后有人将它们现场做成雪茄。我想这就是所谓的定制雪茄吧,太棒了。”


之后,霍华德领着儿子还见了高盛公司的合伙人西德尼·温伯格——当时华尔街的名人。在温伯格的办公室里,巴菲特被墙上的各种照片和证书深深吸引,很多镜框中都是名人作品的原件。当霍华德和温伯格谈论金融事务时,巴菲特在办公室里四处走动,看着那些艺术品。当他们父子离开时,温伯格拥抱着巴菲特问他喜欢什么股票。巴菲特后来回忆道:“他一定在第二天就忘了,我却永远地记住了这一天。”

甚至在去纽约之前,巴菲特就已经对股票和股市充满了好奇,他经常去他父亲经纪公司的办公室,看着墙上挂着的各种股票和债券证书,就像温伯格的办公室里一样。很多人渐渐喜欢上这个总是不停问问题的小家伙,并允许他用粉笔在黑板上抄写股票的价格行情。


周六上午,证券交易所开盘两个小时,巴菲特和他叔叔弗兰克·巴菲特、舅舅约翰·巴伯一起待在证券公司的办公室里。根据巴菲特的回忆,弗兰克叔叔总是看空,而约翰舅舅却总是乐观派。他们俩总是谈论自己对于世界的看法,这些故事都吸引着小巴菲特。在所有的时间里,巴菲特都直直地盯着股票行情机,看着不停跳动的股票价格,他想知道这背后到底蕴藏着什么。每个周末,他都认真阅读《巴伦》杂志的“交易”专栏。当他将父亲书架上的所有书籍读完之后,又读完了当地图书馆里所有关于投资的书籍。不久之后,他开始亲自画股价的图表,试图搞清楚眼前这些不断变动的数字到底有何规律可循。


当11岁的巴菲特宣布他已经准备好投资他的第一只股票时,没有人感到意外。然而,当他宣布他的投资金额为120美元时,大家还是震惊了。这些钱来自于他卖汽水、花生、和杂志。他决定买入城市服务优先股,这是他父亲的爱股之一,他还说服了姐姐多丽丝加入。他们各自支付了114.75美元各买了三股。巴菲特已经下功夫研究了图表,对这项投资信心满满。

那年夏天,股市在下跌,在6月触及年度低点。这两个年轻的小投资者眼睁睁地看着他们的股票下跌了30%,多丽丝天天来问巴菲特股票的损失情况,这让人有些崩溃。最后,当这只股票回升到40美元/股时,巴菲特将其卖出,终于赚了5美元。


随后发生的情况是,城市服务优先股不久飙升至202美元/股,这令巴菲特懊恼不已。他计算了一下,除去佣金,他整整少赚了492美元。而此前,他用了5年时间去积攒那120美元,这样算下来,此次错失令他损失了20年的工作所得。这是痛苦的一课,但最终非常有价值。

巴菲特发誓,首先,他再也不会被支付的成本所牵制。其次,他不会再仅仅满足于蝇头小利。以他11岁的智慧头脑,巴菲特已经学会投资中最为重要的一课——耐心。(这个重要的品质我们将在第7章中展开讨论。)

1942年,巴菲特12岁,他父亲当选为国会议员,全家搬到首都华盛顿。环境的变化令年轻的巴菲特难以适应,他非常思念家乡的氛围,于是他返回奥马哈,与爷爷和爱丽丝姑姑一起生活。但第二年,1943年,巴菲特与首都华盛顿之间有了另一种缘分。


证券公司里没有了熟人,渐渐地巴菲特的兴趣从股市转向了小生意。13岁时,他跑两条送报路线,分别投送《华盛顿邮报》和《华盛顿时代先驱报》。在伍德罗·威尔逊高中,他结识了小伙伴唐·丹利,这个小伙伴迅速点燃了巴菲特赚钱的热情。两人一起凑了25美元,买了一台二手翻新的弹球机,巴菲特说服了当地一位理发师,将机器放在他的理发店里,赚了钱分一半给对方。第一天的运营结束后,他们发现这台机器里竟然有4美元硬币的收入。他们很快将业务扩大到七台的规模,不久巴菲特每周可以拿50美元回家了。


到巴菲特高中毕业时,通过各种努力,他已经积累了9000美元的财富。他立即宣布,他不想上大学,因为这将干扰他的商业计划。父亲否定了他的想法,秋天到来的时候,巴菲特上了宾夕法尼亚大学的沃顿商学院。尽管沃顿商学院以商务和金融闻名,但巴菲特似乎没有留下什么印象,他回忆道:“我好像在那里没有学到太多东西。”沃顿强调比较多的是商务理论,而巴菲特感兴趣的是实操层面——如何赚钱!两年之后(1947~1949),他转学到了内布拉斯加大学,一年修完了14门功课。1950年毕业,那时他还不满20岁。


回到奥马哈,巴菲特又有了与股市的联系。他开始从经纪人那里搜集信息、订阅刊物、重新开始画股价图表,并学习股市技术分析的书籍。他使用麦吉点数分析系统和其他能找到的系统,试图发现哪一个技术手段真的有用。一天,他在当地图书馆看书,发现了刚出版的本杰明·格雷厄姆的新书《聪明的投资者》,他描述当年的情景:“就像看到了一道光!”

格雷厄姆与大卫·多德合著的《证券分析》(1934年出版)对于求知若渴的巴菲特而言,如逢甘霖,他离开奥马哈前往纽约,加入了格雷厄姆在哥伦比亚大学商学院的课程。格雷厄姆教会了他懂得公司内在价值的重要性。他相信,那些准确计算价值,并以较低价格买入的投资者终将在市场上获利。这个数学的方式令巴菲特热衷于数字。


格雷厄姆的班上有20名学生,很多人年龄比巴菲特大,有几个在华尔街工作。晚上,这些华尔街工作的学生在格老的班上讨论哪只股票大大低估,第二天,他们在班上就买入前一天晚上讨论的股票,然后获利。

很快,巴菲特就成为班上最聪明的学生,每当格雷厄姆发问,甚至问题还没有说完,巴菲特就已经举起了手。和里克·卡尼夫一起创建红杉基金的比尔·鲁安也在同一个班级,他说在巴菲特和格雷厄姆之间有着瞬间的化学反应般的默契,而其他的同学们基本上是观众15。巴菲特的最终成绩是A+,这是格雷厄姆执教22年以来给出的第一个A+。


在哥伦比亚大学毕业之后,巴菲特向格雷厄姆的公司申请一个工作职位,但没有得到。刚开始巴菲特稍感意外,但随后被告知,公司将优先考虑那些在华尔街受到不公正待遇的犹太裔分析师。于是,巴菲特返回故乡奥马哈,加入了父亲的证券经纪公司,他旗开得胜,热心地推荐那些符合格雷厄姆价值标准的股票。同时,他继续保持着与格雷厄姆的联系,将一个个股票心得发给老师。1954年,格雷厄姆打来电话说,宗教的障碍被取消了,现在格雷厄姆-纽曼公司有个位置,如果巴菲特感兴趣可以考虑一下是否愿意来上班。巴菲特二话没说,登上第二天的飞机,直飞纽约。


在格雷厄姆-纽曼公司工作期间,巴菲特完全沉浸在导师的投资理论中。除了巴菲特之外,公司还雇佣了沃尔特·施洛斯、汤姆·纳普和比尔·鲁安,都是日后大名鼎鼎的人物。施洛斯在WJS有限公司管理投资28年之久,普林斯顿大学化学专业毕业的纳普创立了特威迪·布朗合伙公司,鲁安合作创立了著名的红杉基金。





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