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金量子论坛金量子.家留言板 → 中午30分:《巴菲特之道》连载(23)


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主题:中午30分:《巴菲特之道》连载(23)

帅哥哟,离线,有人找我吗?
老三
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中午30分:《巴菲特之道》连载(23)  发贴心情 Post By:2020/6/30 11:28:00

中午30分:《巴菲特之道》连载23





第6章        投资心理学


你或许还记得第1章里提到,巴菲特和姐姐多丽丝一起用攒下的钱,以38.25美元/股,买了6股城市服务优先股。数月后,该股跌到26.95美元,下跌30%。无论从金融角度还是从情感角度,巴菲特第一次买股票的经历都是令人失望的。我想人们能够理解,因为他当时年仅11岁。


即便是在如此小小年纪,巴菲特还是做了功课的,包括分析股价走势图,以及分析他父亲的一些爱股。然而,姐姐想着投资上的亏损,没有一天不跑过来唠叨弟弟。后来,等城市服务优先股回升至成本价,他们的投资终于安全了,巴菲特将其卖出,赚了点小钱。随即,看着它难以置信地飙升超过200美元/股。


尽管这是一次痛苦的经历,但却并不全是浪费时间。巴菲特从中学到了两个重要的教训:第一,耐心的价值;第二,尽管股价的短期波动对公司价值没什么影响,却会引起投资人巨大的情绪不适。在下一章里,我们将考察长期投资中耐心的价值。现在,我们将研究股价的短期波动,对于投资者行为的破坏性影响。这将引领我们进入迷人的心理学世界。


在所有的人类行为里,与金钱的关系恐怕是最为特别的一个,尤其是谈到股市。根据定义,整个股票市场是所有股市交易者的集体行为的综合,可以毫不夸张地说,整个市场就是被心理的力量推来推去的。


心理学与经济学的交汇


是什么让我们大家都沉迷于猜对错的游戏,我觉得这非常有意思,它在投资中扮演了如此重要的角色,而投资世界是一个由冰冷的数字和数据主导的世界。当要做出投资决策时,我们的行为有时会变得飘忽不定,经常是相互矛盾,偶尔甚至是愚蠢。


特别值得注意的是,投资者经常忽视自己错误的决定。为了完全懂得市场和投资,我们必须认识到我们自身的非理性。误判心理学的研究对于每一位投资者都具有价值,就像分析资产负债表和损益表一样重要。

近些年来,研究人员通过人们行为的框架,生发出分析金融问题的新方法,我们看到的无异于一场革命。这种将经济学和心理学结合在一起的方法,被称为行为金融学,它从大学校园的象牙塔里渐渐走出来,成为投资界业内人士的谈资。如果这些谈论行为金融学的人们回顾一下历史,一定会发现本杰明·格雷厄姆的影子。


遇见市场先生


格雷厄姆被公认为金融分析之父,他教会了三代人如何使用数学地图在股海中航行。但是他教授的投资心理学却常被忽视。在《证券分析》和《聪明的投资人》这两本著作中,格雷厄姆花了大量篇幅,解释了投资者情绪触发的股市波动。

格雷厄姆指出,一个投资者最大的敌人不是股市,而是自己。他们或许在数学、金融、会计等方面能力超群,但是如果不能掌控情绪,他们将无法从投资中获利。


作为他的最优秀的学生,巴菲特解释到:“格雷厄姆的方法有三个重要原则。”首先是将股票视为企业一样,“这将给你一个完全不同于股市中大多数人的视角”。其次是安全边际概念,“这将赋予你竞争优势”。再次是对待股市具有一个真正投资者的态度。巴菲特说:“如果你具有这种态度,你就能战胜股市中99%的人,它可赋予你巨大的优势。”


格雷厄姆认为,股市的上下波动是难以避免的,投资者应该从财务和心理两个方面,具备应对这种情况的心态。不仅仅从认知上知道会下跌,而且应该具备情绪上的镇流器,在面对下跌时做出适当的应对,就像一个企业主遇到一个出价毫无吸引力的买家一样:别搭理它!格雷厄姆说:“真正的投资者几乎从不被迫出售其股份,也不会天天关心股票行情。”


为了阐明他的观点,格雷厄姆创造了一个寓言角色——市场先生。关于市场先生的故事尽人皆知,它很好地解释了为什么股价会周期性地偏离理性的轨道。

假设你和市场先生是一对私营企业的搭档,每天,市场先生都从不落空地跑过来给你报个价,按照这个价,他买你的股份,或卖给你股份。


你们拥有的这个企业业务很稳定,但是市场先生的情绪却不是很稳定。有时候,他会很兴奋,对未来充满乐观,于是会给企业股份标出很高的价格。有时候,他会信心不足,认为前路蹉跎,于是会标出一个很低的价格。


格雷厄姆说,市场先生有个可爱的性格,他不在乎受冷落。如果你不理会他的出价,他明天照样会带着一个新的标价再回来找你。格雷厄姆提醒说,不是市场先生有智慧,而是他的钱袋子作怪。如果市场先生表现出愚蠢的情绪,你可以选择不理会或利用这样的机会。但是如果反过来,你受到他的影响,后果将是灾难性的。


格雷厄姆创造出市场先生已经超过60年了,但他警示人们应该避免的错误依然盛行,市场依然存在非理性,恐惧和贪婪依然充斥股市,愚蠢的错误一天又一天地重复。投资者需要知道如何保护自己,避开市场先生释放出来的情绪旋风。为了做到这一点,我们必须熟悉行为金融学。



行为金融学


行为金融学寻求的是通过心理学理论的使用,解释市场低效的一种调查研究。学者们观察到很多人在处理自己的财务问题时,经常犯愚蠢的错误,做不符合逻辑的假设,于是他们更深层次地挖掘心理学观点,来解释人们思维中的非理性因素。这是个相对比较新的研究领域,但很吸引人,对于聪明的投资者也非常有用。


过分自信

几项心理学研究表明,判断失误通常发生在人们过度自信时。当问及很多被调查人群,请他们描述一下自己的驾车水平,绝大多数人会说自己的水平超越平均。在另一个例子中,90%的医生自信能准确地诊断出肺炎,而实际上这个比率只有50%。普林斯顿大学伍德罗·威尔逊公共国际事务学院教授、诺贝尔经济学奖获得者丹尼尔·卡尼曼说:“最难以想象的事情之一是你不会超越平均。”这令人难以接受,但现实中正是如此。


自信本身并非坏事,但是过度自信却是另一回事,在我们处理自己的财务事务时尤其有害。过度自信的投资人不仅自己做出错误的决定,而且其合力对于市场也有巨大影响。

投资人对于自己强于他人具有高度的自信,他们具有高估自己能力和知识的倾向。典型的表现是,对于那些肯定他们认为是正确的信息,他们就信赖,同时忽略相反的信息。此外,他们只是评估容易得到的信息,而不去努力寻求了解自己知之甚少的东西。投资人和基金经理经常拥有一种优越感,相信自己具有更好的信息来源,因此也就可以更聪明地战胜他人。


过度自信解释了为什么这么多基金经理表现不佳,他们从自己掌握的信息中得到过度的信心,认为自己更加正确,事实却并非如此。如果所有的参与者都认为自己的信息准确,并且自己知道别人不知道的事情,结果就是导致大量的炒作行为。


过度反应偏差

理查德·泰勒是行为科学和经济学的教授,是行为金融学界最为重要的人物之一。他从康奈尔大学转到芝加哥大学,其研究的课题就是对于投资者理性行为的质疑。他指出最近的几项研究表明,人们对于一些偶然事件赋予了太多的关注,并认为自己捕捉到了一个新趋势。尤其是投资者往往关注最新发生的信息,并从中进行推断。最新的盈利报告往往在他们心中是未来盈利的一个信号。然后,由于他们相信别人不知道这些信息,于是基于这些肤浅的推理迅速做出决策。


过度自信在这里发挥出作用,使人们相信自己比别人更懂得这些信息或数据。更有甚者,过度自信还会受到过度反应的推波助澜。行为学家的研究结果指出,人们对于坏消息反映过度,对于好消息反应迟钝。心理学家将这种现象称为过度反应偏差。因此,如果短期的报表不佳,人们就会想都不想,快速做出过度的反应,由此,股价不可避免的受到影响。泰勒把这种过分强调短期的行为叫做“短视”,他相信大多数投资者如果不看每月的投资结单会更好。


为了证明他的这个观点,泰勒做了一个简单的分析。他将纽约证券交易所所有的股票按照过去五年的表现进行排列,挑出35个表现最优的和35个表现最差的,组成一个70只股票的模拟组合。然后,他跟踪该组合五年,发现那个“最差”组合在40%的时间里领先于“最佳”组合。在现实世界中,泰勒相信当看到股价大跌时,很少有人能抑制住过度反应的情绪,也就会错失输家向赢家转换的获利机会。


过度反应偏差,作为一个概念已经广为人知有些时日了。但在过去几年中,现代科技的进步却加剧了这种行为。在有互联网和有线财经新闻之前,人们并不经常查看股价。他们或许每个月看看券商寄来的月结单,每三个月看看季度结果,然后看看年度表现。


今天,随着通信技术的发达,投资者能24小时无间断地与股市联系在一起,移动终端更是让人在汽车上或火车上,能随时随地查阅股市行情,他们可以在走路、开会、购物的同时查阅基金的表现。网上账户可以告诉你开盘以来的账户表现,这些账户甚至为你提供一天、五天、十天、一个月、季度、年度的数据。简而言之,投资者每天都能随时随地查阅他们的股票表现。


不理会股价的随时波动对于投资者有益么?泰勒有着干脆的回答。他在国家经济研究局召开的行为学大会上,以及哈佛大学约翰·肯尼迪政府学院,经常宣讲他的观点:“投资股票,然后不要打开信封。”我们可以加上一点,“不要查看股票行情,无论用电脑、手机,还是其他设备。”


损失厌恶

在城市优先股产生账面损失时,姐姐多丽丝不断抱怨她年轻的弟弟,很明显,股价的下跌带给她心理极度的不悦。我们不用过于苛责多丽丝,她所感受到的情绪方面的痛苦,直到今天仍然每天折磨着数以百万计的投资者,它被称为“损失厌恶”。依我的观点,这是阻碍投资者运用巴菲特的方法取得投资成功的最大难关。

“损失厌恶”在35年前由心理学领域的两位巨人首次提出,一位是我们这章前面提到的诺贝尔奖获得者丹尼尔·卡尼曼,一位是斯坦福大学心理学教授阿莫斯·特沃斯基,两人是长期的合作者,对于决策制定理论非常有兴趣。


1979年,他们合作写了篇论文,题为“前景理论:风险之下的决策分析”。这篇文章之后成为著名的经济学术刊物《计量经济学》最常引用的论文。在那之前,由《游戏理论和经济行为》(1944年普林斯顿大学出版)的作者——约翰·冯诺伊曼和奥斯卡·摩根斯顿大力推广的“决策效用理论”是经济学中普遍被接受的学说。决策效用理论认为每个人会根据自身的最佳利益,作为选择、制定决策的依据。例如,如果有个游戏具有65%的赢面,35%的输面,一个人根据决策效用理论就会选择参与,因为整体结果为正数。


决策效用理论是质朴的,在一个理想的世界里,这是个完美的决策制定途径。但是,他们两位不能肯定,因为他们多年从事的是心理学研究,而不是经济学。他们花了很多职业生涯,研究人类决策的特别错误,发现人们在衡量盈利和损失时是不同的。决策效用理论中,价值是分配到的最终资产。根据卡尼曼和特沃斯基的前景理论,价值是分配给个人的获利或损失。根据效用理论,他们证明人们并不看重最终财富的数量,看重的是财富的增量部分是盈利还是损失。前景理论的最重要的发现,是意识到人们的损失厌恶心理。实际上,他们用数学方法证明了,人们对于同样数量的损失和盈利的感受是不一样的,损失所带来的痛苦是盈利带来的喜悦的两倍到两倍半。


换而言之,损失带来的痛苦远远大于盈利带来的喜悦,很多实验证明人们需要两倍的正面盈利去覆盖负面的损失。在一个50对50的游戏中,即便赔率一样,大多数人也不会冒险,除非潜在的获利是潜在损失的两倍。


这被称为非对称损失厌恶,下跌较之上升更具影响,这是人类心理学的基础之一。运用在股市上,这意味着投资者在损失之时,其感受两倍于其在获利之时。损失厌恶对于投资者的影响很明显,而且还很深刻。我们都想做出正确的决定,保留好的主意,我们持有错误的决定太久,只是模糊地希望有朝一日能等到翻身之日。通过不卖出持有的套牢股票,我们逃避面对已有的失败。


这种对于损失的厌恶使投资者过度保守,即便是401K(美国退休社保计划)里那些数以十年计的长期资金也只投资于债券市场。为什么?就是因为对于损失的厌恶,使得管理者如此保守。损失厌恶还能以另一种方式影响你,它让你非理性地持有那些股票输家,没人愿意承认资金犯了错。但是这样做实际上造成了另外的潜在损失,如果你不卖出错误的投资,就等于放弃了另一个本来可以重新安排投资而获利的机会。




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